上海家化(600315)：转型期业绩压力较大 期待长期改革效果

公司处于战略调整及转型阶段，24Q2 利润出现亏损。24H1 营收同比-8.51%；归母净利润-20.93%；单Q2 营收-14.21%，归母净利润-0.18 亿呈亏损，佰草集、玉泽等核心品牌收入下滑。24Q2 公司管理层履新，开启业务/品牌/渠道/组织架构新一轮改革，预计短期业绩端仍有压力，期待长期成果。预计2024-2025 年归母净利润分别为4.36 亿元、4.64 亿元，同比-13%、+6%，对应24PE26X，维持“强烈推荐”评级。


　　公司处于战略调整期，24Q2 利润出现亏损。24H1 公司实现营业收入33.21亿元，同比-8.51%；归母净利润2.38 亿元，同比-20.93%；扣非净利润2.35亿元，同比-10.36%。单Q2，公司实现营业收入14.15 亿元，同比-14.21%；归母净利润-0.18 亿元、扣非净利润-0.58 亿元，出现亏损。24Q2 公司核心管理层、组织架构等出现较大变动并重新进行业务梳理，当前仍处转型调整阶段，业绩端承压。


　　公司将业务板块重新调整为美护事业部（玉泽、佰草集）、个护事业部（六神、美加净）及创新事业部（其他品牌）。由此分业务拆分收入：24H1 美护事业部收入5.66 亿元，个护事业部收入15.88 亿元，创新事业部收入4.47亿元；海外业务收入7.16 亿元。其中个护事业部的美加净品牌在兴趣电商驱动下取得较快增长，其余重点品牌如佰草集、玉泽等预计收入依旧下滑。


　　毛利率基本稳定，收入下滑致Q2 费用率提升。24H1，公司毛利率61.13%，同比+0.88pct；销售费用率43.41%，同比-0.11pct；管理费用率7.56%，同比-0.79pct；净利率7.17%，同比-1.12pct。24Q2，公司毛利率58.25%，同比-0.85pct；销售费用率51.77%，同比+4.83pct；管理费用率8.99%，同比+1.57pct。Q2 费用率提升预计主要系收入规模缩减和海外业务投入加大导致。


　　经营性现金流改善，营运能力提升。24H1 公司经营性现金流净额4.88 亿元，同比+643.94%，主要系去年同期向Financial Wisdom Global Limited 的相关管理人员支付股权激励行权现金带来较大现金流出，以及去年法规改稿和相关特证类产品需提前备货生产，使得本期销售收现扣除采购付现后的净额同比增加。截至24H1 末，公司存货为7.27 亿元，存货周转天数减少26 天；期末应收账款为11.05 亿元，应收账款周转天数同比减少5 天。


　　期内公司管理层履新，开启新一轮改革，期待长期成果。24 年6 月新董事长履新，并在重点岗位引入新鲜血液，新团队持续完善中。同时公司启动新一轮改革，确立了新的企业愿景和发展战略，持续深化事业部制改革和线上渠道突破，重新梳理品牌定位、优先级并实现资源聚焦（第一梯队六神、玉泽，第二梯队佰草集、美加净）；管理上推进扁平化，进一步提升运行和决策效率。期待改革后激活组织效率，释放长期增长动力。


　　盈利预测及投资建议。考虑到公司转型期内业绩或将持续承压，但长期仍期待可持续发展，我们预计2024-2025 年归母净利润分别为4.36 亿元、4.64 亿元，同比-13%、+6%，对应24PE26X，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：短期转型阶段业绩下滑的风险，长期改革效果不及预期的风险，行业消费需求不及预期的风险，新品推广和销售不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

□.刘.丽./.王.雪.玉    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司