润泽科技(300442)：AIDC业务持续高增 夯实三大领先地位

事件概述


　　2024 年8 月22 日，公司发布2024 年中报，上半年实现营业收入35.75亿元，同比增长112.47%，单Q2 实现营业收入23.33 亿元，同比增长166.86%。2024 年上半年实现归母净利润9.67 亿元，同比增长37.64%，单Q2 实现归母净利润4.92 亿元，同比增长32.18%。公司营业收入受益于AIDC 业务的驱动实现高速增长，净利润端也保持了良好的增长态势，未来有望进一步巩固公司IDC 领先、液冷领先、AIDC领先的行业地位和发展优势，在AI 智算的浪潮下继续乘风破浪。


　　受益于智算产业崛起，AIDC 业务高速增长


　　从收入拆分来看，公司IDC 业务上半年实现营业收入15.21 亿元，同同比增长0.19%，主要由于公司上半年主动加大存量低功率机柜升级改造力度，使得部分成熟机房贡献的收入有所减少，我们预计伴随存量机柜升级改造工作的完成，后续公司IDC 业务仍将重回增长态势。公司AIDC 业务上半年实现营业收入20.54 亿元，同比增长1147.85%，主要由于人工智能大模型需求的快速增长，推动了算力集群规模的大幅提升。公司敏锐地抓住了AI 技术革新为IDC 领域带来的机遇，吸引了众多AI 头部客户将核心训练模组部署于公司智算中心，取得了大规模AIDC 订单，为公司持续高速发展注入新动力。根据中报披露，公司当前存货16.78 亿元，同比去年增长118%，存货高增为未来AIDC 模组的供货提供有力支撑。


　　从毛利率来看，公司2024H1 综合毛利率34.57%，同比下降17.06%。


　　拆分来看，公司IDC 业务毛利率51.36%，同比下降5.48%，主要仍是由于公司存量机柜的改造影响了上架率，从而导致毛利率水平有所降低，未来随着改造结束，毛利率有望恢复；公司AIDC 业务毛利率22.14%，同比增加18.57%，但较2023 年AIDC 业务33.10%的毛利率有所降低，主要由于公司抢抓AI 智算需求，通过让利的形式快速吸引众多AI 头部客户的模组部署，从而环比影响了AIDC 业务的毛利率水平，伴随公司AI 客户的布局基本成熟，后续毛利率水平也有望继续提升。因此，公司综合毛利率的下降主要是由于收入结构性的变化、存量机柜改造以及战略客户拓展带来的短期影响，后续仍有提升空间。


　　机柜和能耗储备充足，前瞻布局智算和液冷夯实三大领先地位从公司机柜和能耗储备来看，根据半年报披露，公司目前已在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈、甘肃、海南自贸港等 6 大核心区域，规划完成了7 个AIDC 智能算力基础设施集群，累积拥有61栋智算中心、约32 万架机柜资源储备，基本完成了全国“一体化算力中心体系”框架布局。2024 年上半年，公司能耗指标显著增长，较 2023 年末再次增长约60%，为公司长远稳健发展奠定了坚实基础。截至2024 年6 月30 日，公司投产机柜数量约7.6 万架，成熟的算力中心上架率超过90%。公司机柜和能耗储备充足，未来发展空间较大。


　　从智算业务的布局来看，2023 年，公司作为智算中心的链主方，牵头在京津冀园区和长三角园区部署了算力模组，以卓越的技术实力赢得 AI 头部客户的信任。2024 年上半年，公司敏锐地抓住了 AI 技术革新为 IDC 领域带来的机遇，吸引了众多 AI 头部客户将核心训练模组部署于公司智算中心，取得了大规模 AIDC 订单，实现了携手终端大模型起步、成长、壮大的目标，为公司持续高速发展注入新动力。


　　从液冷业务的布局来看，公司于2023 年“液冷元年”成功交付了行业内首例整栋纯液冷智算中心，展现了强大的液冷技术实力。2024年上半年，公司将自研的液冷技术全面应用于全国多园区的下一代新型智算中心项目中，创造性地完成了高功率、高算网、高存储、多模组的多元融合架构智算集群基础设施设计，可实现单体建筑面积约22 万平米、IT 功率超200MW，在理论距离约束范围内可聚集13 万张以上算力卡的集群，为高复杂度、高计算需求的万亿级大模型训练提供全方位的服务支持与技术保障，全面支撑各类人工智能技术的应用和演进。


　　公司IDC 机柜储备丰富，AIDC 业务已经吸引较多AI 头部客户入驻，液冷数据中心逐渐进入规模交付的周期，未来公司有望继续夯实IDC领先、液冷领先和AIDC 领先的三大行业领先地位，充分受益于智算需求的拉动，成长为国内头部的智算基础设施解决方案供应商。


　　投资建议：


　　润泽科技是国内超大规模数据中心运营商，采用园区型集中式的开发模式，与运营商展开长期合作，业务布局涵盖京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝经济圈、西部地区、海南等六大区域，兼具区位、规模、客户、运维四大优势，紧抓AIDC 和液冷的产业新趋势，夯实IDC领先、液冷领先和AIDC 领先的三大行业领先地位，有望充分受益于智算产业的发展。我们预计公司2024/25/26 年实现营业收入74.23/90.37/102.20 亿元，实现归母净利润22.64/33.06/38.54 亿元。维持“买入-A”的投资评级，给予6 个月目标价32.89 元，相当于2024 年25 倍的动态市盈率。


　　风险提示：


　　PUE 值不满足政策要求；智算产业发展不及预期；上架率进度不及预期。

□.赵.阳./.夏.瀛.韬    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司