安徽合力(600761)：改革激发活力 结构优化、出海驱动成长

公司是叉车领先制造商，国企改革激发经营活力。公司深耕叉车行业60 余年，形成整机、零部件、后市场、智能物流四大业务板块，产业链布局完善。公司是叉车领先制造商，于2016 年跻身世界工业车辆行业七强。近年来，公司不断推进国企改革，通过子公司股权混改、理顺管理构架等举措释放经营活力，收入与利润规模不断增长，2023 年、2024Q1 公司实现营收175/43 亿元，同比增长11%/3%；实现归母净利润13/4 亿元，同比增长41%/48%。


叉车行业：全球市场空间约2000 亿元，受益电动化、出海结构性机遇；后市场、智能物流解决方案发展值得期待。1）市场空间：2023 年全球叉车市场空间为2083 亿元，到2030 年预计为2814 亿元，预计维持稳健增长。2）电动化趋势：电动叉车尤其是锂电池叉车从环境友好、综合成本等较内燃叉车具优势，发展趋势确立；3）国产叉车出海迎机遇：中国叉车凭借交付期快、产品性价比高以及锂电产业链协同强等优势，出海不断加速，海外销量市占率从2020 年的18.84%提升到2022 年的27.39%。4）后市场、智能物流解决方案具备发展空间：对比海外龙头叉车厂商营收结构及海外用户获取叉车模式，中国叉车公司营收主要以新车销售为主，后市场及智能物流解决方案的比例处于较低水平，有较大成长空间。


公司优势：锚定国际一流智能物流系统集成商目标；全产业链布局+持续研发投入+创新销售与出海模式助力成长新征程。1）具备完善的整机+核心部件研制能力：公司具备规模化、智能化、柔性化整机和零部件生产能力，产业链协同优势显著，可转债扩产项目支撑成长。2）持续研发投入打造差异化产品能力：公司持续保持较高研发投入水平，聚焦高端化、智能化与绿色化，推出多款锂电叉车和氢能叉车，部分产品填补国内市场空白。3）创新激励与渠道布局销售以及出海模式：公司积极探索销售子公司的股权改革，建立公司持股35%、销售骨干持股65%的股权结构模式，强化营销体系能力建设；海外市场开拓上，公司将持续完善打造“1 个中国总部+N 个海外中心+X 个全球团队”的全球布局，积极探索海外研发中心建设。同时，公司正通过不断发力后市场及智能物流业务，向成为国际一流工业车辆及物流系统集成商的目标迈进。


盈利预测和估值。我们预计公司2024/2025/2026 年实现营业收入199.34/225.44/251.58 亿元，同比增长14.1%/13.1%/11.6%；归母净利润为15.45/18.42/21.10 亿元，同比增长20.9%/19.2%/14.6%。我们给予公司2024年10-12 倍PE 估值，合理价值区间为17.35-20.82 元/股（预计2024 年公司EPS 为1.73 元），给予“优于大市”评级。参考PB 估值，按照我们的合理价值区间，公司2024 年PB 为1.59-1.91 倍，估值具备合理性。


风险提示。公司业绩不达盈利预测的风险；公司海外市场拓展不及预期；公司新能源叉车迭代速度不及预期；国际贸易环境风险；制造业景气修复不及预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧。

□.赵.玥.炜./.赵.靖.博    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司