养元饮品(603156)：收入符合预期 主业淡季回落

投资要点


事件：24H1 总营收29.42 亿元/同比-2.02%；归母净利润10.3 亿元/同比+12.97%；24Q2 总营收6.26 亿元/同比-19.09%；归母净利润1.51 亿元/同比-15.71%。


收入符合预期，需求低迷主业承压。24Q2 主营业务收入6.2 亿元/同比-19.7%。1）分产品：①估算Q2 核桃乳降幅预计与整体相当，主因居民收入信心不振，大众品淡季消费增速走低。②估算Q2 功能性饮料同比基本持平，主系天气因素导致旺季启动时间相对延后。目前红牛铺货较为顺利，Q3 旺季动销表现符合预期，预计全年仍有望兑现30%+增长。


　　2）分区域：Q2 除华北区域略有增长外，其余区域收入均同比下滑。华北市场销售占比同比+5.6pct 至23.6%，大本营河北及周边市场基本盘相对稳健。消费需求相对疲软&行业竞争加剧下，全国化进程相对放缓。


　　渠道拓展方面，截至24Q2 末，公司经销商数量2093 家，同比/环比增加32 家/41 家。


成本下降毛利率提升，公允价值变动抬升利润率表现。Q2 扣非净利率同比-2.5pct，成本下行红利释放，拖累源于季度费用确认波动。Q2 归母净利率同比+4.2pct 至24.1%，主因购买理财产品贡献公允价值收益。1）毛利率：Q2 同比+6.4pct 至46.3%，主因公司对上游压价力度较大、原材料成本同比下降，预计马口铁采购价格降幅明显（Q2 马口铁市场均价同比约-7%）。2）费用率：①Q2 销售费率同比+7.8pct 至23.9%，主系1 则收入承压规模效应弱化；2 则Q2 广告费用投放恢复至过往正常水平。②管理费率（含研发）同比+2.0pct 至6.3%，其中研发费用同比+111%，1 则燃料动力费确认错期（H1 确认282 万）；2 则期内新品研发增加相关服务咨询商费用(H1 同比+192 万元)。③财务费率同比+2.1pct 至-2.2%，主系利息收入减少。④公允价值变动收益同比+0.65 亿元至0.6 亿元，主系私募基金理财产品投资收益贡献。


盈利预测与投资评级：2024 年公司将坚持以“稳存量·创增量”为原则，锚定经营目标，全力塑造发展新优势、新动能，主业Q2 淡季回落，根据公司最新业绩，我们调整2024-2026 年公司归母净利润分别为14.8/16.0/17.7 亿元（ 前次预计为16.8/19.3/22.5 亿元）， 同比+1%/+8%/11%，对应当前 PE 为18/17/15 倍，维持“增持”评级。


风险提示：市场推广不达预期风险、原材料价格大幅波动上涨风险、食品安全风险。

□.孙.瑜./.于.思.淼    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司