乖宝宠物(301498)：产品升级、渠道优化 国货龙头领跑黄金时代

2Q24 利润符合我们预期


公司1H24 收入同比+17.5%至24.27 亿元，归母净利润同比+49.9%至3.08亿元。其中2Q24 营收同比+14.5%至13.29 亿元，归母净利润同比+32.6%至1.6 亿元，考虑1H23 存在K9 代理基数影响，业绩符合我们预期。


发展趋势


1、高端子品牌、高盈利直销渠道占比持续提升，驱动收入结构较快优化。


我们预计，1）分模式：1H24 公司境内自主品牌快于行业增长，中高端系列弗列加特、BARF 高速成长驱动自主品牌结构持续优化。根据久谦及飞瓜数据，24 年1-6 月公司整体/弗列加特线上销售额同比+24.6%/+154.3%，弗列加特占比相较23 年+9.2ppt 至18%；同时高盈利能力直销渠道占比不断提升，1H24 公司通过三方平台直销模式实现营收8.66 亿元，同比+61%，占主营业务收入比重提升9.7ppt 至35.9%。1H24 公司境外代工业务稳健成长；2）分产品：1H24 主粮/零食分别实现营收11.99/11.94 亿元，同比+18.5%/+17.3%，高壁垒、高粘性主粮产品占比边际提升。


2、产品结构持续升级、原料价格相对低位，盈利能力快速提升。1）毛利端：1H24 公司毛利率同比+7.9ppt 实现41.7%，其中主粮/零食毛利率分别同比+12.8/+3.2ppt 至44.7%/39.2%，我们认为主因公司自主品牌占比提升，弗列加特、BARF、羊奶肉等中高端子系列快速增长，高盈利能力直销渠道占比持续提升，驱动收入结构不断升级，同时原料价格处于合理低位；2）费用端：公司自主品牌占比提升，保持合理营销费用投放塑造品牌，1H24 销售/管理/财务费用率同比+3.5/+1.5/-0.2ppt 至19%/5.8%/-0.7%。综合影响下，公司1H24 净利率实现12.7%，同比+2.8ppt。


3、宠物赛道韧性凸显，乖宝以强产品力筑基、一流品牌力和渠道力赋能，有望持续引领格局优化。我们认为，1）强韧性：如我们在《国货宠食龙头崛起的黄金时代》中的分析，宠物赛道在当前消费大盘背景下彰显韧性，科学养宠拉动销量、情感消费升级推升价格，行业双位数扩容可期；2）提份额：乖宝兼具优秀品牌基因、强产品力基础和强线上渠道掌控力。公司通过扎实基础研发、先进设备工艺、领先创新能力铸就强产品力，并通过泛娱乐化营销、把握线上及直销红利形成头部品牌势能，当前已体现出强提价能力、高复购率、强渠道掌控力，具备较强稀缺性，有望延续超额成长势头。


盈利预测与估值


我们维持盈利预测不变，当前股价对应24/25 年分别35/28 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价不变，对应24/25 年分别50/40 倍P/E，较当前股价有44%的上行空间。


风险


国内市场竞争加剧；原材料价格及汇率波动；贸易摩擦及海外经营风险。

□.王.思.洋./.陈.泰.屹./.陈.煜.东    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司