恒立液压(601100)：Q2业绩略超预期 挖机周期底部叠加非标业务成长性

公司发布2024 年半年度报告。2024 年上半年公司实现营业收入48.33 亿元，同比+8.56%；归母净利润12.88 亿元，同比+0.71%；扣非归母净利润12.40 亿元，同比-0.23%。公司2024Q2 实现营业收入24.71 亿元，同比+22.05%；归母净利润6.86 亿元，同比+5.00%；扣非归母净利润6.54 亿元，同比+1.71%。公司业绩超出我们的预期，我们认为主要原因是公司盈利能力超预期。


　　公司毛利率提升明显。公司2024Q2 毛利率为43.12%，同比+6.30 pct；净利率为27.80%，同比-4.52 pct。毛利率提升的原因，我们预计是二季度以来挖机板块回暖使得产能利用率上升等因素导致。公司毛利率提升、但是净利率下降，原因是财务费用率影响，今年Q2 财务费用率为-1.91%，同比+12.49pct。现金流方面，公司2024Q2 净经营性现金流是4.52 亿元，同比-29.38%，原因是挖机板块回暖，相应的应收账款提升，公司2024Q2 应收账款比同期多了3.74 亿。


　　工程机械周期底部，公司作为核心零部件龙头有望深度受益。从年度数据来看，国内这一轮下行周期中，去年挖机销量接近9 万台，与2020 年历史高点的接近30 万台相比，已经不足高点的1/3；而上一轮下行周期，2015 年的周期底部与2011 年的周期高点相比，也是不足1/3，因此我们认为，去年的基数已经足够低。


　　从国内月度数据来看，挖机销量在从2021 年开始的下行周期中，首次增速连月转正，今年3-7 月增幅是9%、13%、29%、26%、22%，因此至少从数据上来说，国内已经成功筑底，未来在政策催化国内需求复苏、更新替换需求到来的背景下将迎来向上拐点。而恒立液压作为工程机械核心零部件供应商，客户覆盖三一、徐工、柳工等国内工程机械龙头，有望在周期拐点到来的背景下深度受益。同时，公司海外客户也有卡特彼勒、日本神钢、日立建机、久保田建机等世界500 强和全球知名主机厂，随着国内主机厂纷纷重点布局海外市场以及海外客户的进一步拓展，我们预计公司在海外工程机械市场也将有亮眼表现。


　　公司非标业务具备高成长性，丝杠放量在即。今年上半年，公司共销售重型装备用非标准油缸13.89 万只，同比增长 21.53%，其中，盾构机用油缸、起重机用油缸、高空作业平台用摆动缸、风电光伏新能源用油缸等非标油缸的销售收入实现快速增长；非挖泵阀实现快速增长，同比增长 24.30%。紧凑液压销量保持高速增长，进一步扩大了在高空作业平台、挖机、装载机及农业机械等行业的国内市场份额，并且在国外市场也实现了业务突破，已达成批量供货。此外，公司线性驱动器项目稳步推进，目前滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货。


　　投资建议：我们预计2024-2026 年公司归母净利润分别为28、33、39 亿元，增长率为11%、20%、19%；当前股价对应公司PE 为23、19、16X。恒立液压是工程机械核心零部件龙头，有望受益于工程机械周期底部反转，同时，公司非标业务具备高成长性，丝杠业务有望快速放量，因此我们认为恒立液压理应赋予更高的龙头溢价、国内周期底部反转溢价、以及非标业务成长溢价，上调至买“ 入入评评级。


　　风险提示：工程机械行业复苏不及预期，非标业务进展不及预期，汇率风险。

□.张.一.鸣./.邓.宇.亮    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司