思源电气(002028)：稳健增长符合预期 海外业务亮眼

2024 年上半年公司实现营收、归上净利润、扣非净利分别为61.66、8.87、8.41 亿元，分别同比+16.27%、+26.64%、+23.48%。其中二季度实现营收、归上净利、扣非净利分别为35.09、5.24、5.00 亿元，同比分别增长12.05%、8.66%、0.26%。


业绩稳健增长符合预期。上半年公司实现收入61.7 亿，同比增长16.3%，公司加强成本管控，叠加海外业务高增带动毛利率提升2.7pcts 至31.75%（其中开关、线圈、无功补、智能设备类产品分别同比提升3.8、0.7、2.7、1.2pcts）。期末公司在建工程3.1 亿，继续推进产能配套扩张，公司是2016 年之后国内电网装备行业低迷时期，为数不多的进行产能与产品显著扩张的企业。


海外业务高增长，贡献逐步加大。上半年公司海外业务实现收入15.1 亿，同比大幅增长40%，收入占比达到24.6%，毛利率33.8%，提升1.5pct。公司海外业务投入十余年，形成了相应的产品体系及解决方案；并逐步构建了较完备的销售与服务体系。公司产品与服务都有竞争力，在现有众多产品门类基础上，其解决方案优势会逐步显现，未来潜力和可为空间大。


下半年公司国内业务表现可能有所追赶。上半年公司国内业务收入46.5 亿，同比增长10.2%，毛利率同比提升2.8pcts。Q2 收入增速有所放缓，可能主要系国网部分项目交付及招标进度放缓，结合国网最新一批招标情况，我们分析下半年交付可能会加快，因此，预计公司下半年国内业务表现可能会有所追赶。


继续推进产品加法，业务架构与管理体系能支撑公司做大。过去十几年，公司通过内生培育与外延整合不断做产品加法，从早期单一业务发展成涵盖开关、GIS、线圈类设备、保护自动化、电力电子的立体产品体系，并很早开始战略培育海外业务，公司在该过程中穿越了行业周期。过去5 年，公司进入新一轮业务扩张，开始培育变压器、汽车电子、储能等新业务品类，并丰富柔直、中/低压等产品系列。管理体系方面，公司在销售与采购平台体系后，开始加强中台能力建设，也比较重视中层的激励。总体来看，现行业务构架与管理体系，能支撑公司进一步做大。


投资建议：公司现有产品有竞争力，后续发展方向清晰，管理能力较强且有战略定力，是长跑选手；以公司现有的业务构架与管理体系，能支撑公司规模做大，维持“强烈推荐”评级。


风险提示：电网投资波动、新业务风险、海外业务风险。

□.游.家.训./.吕.昊./.张.伟.鑫    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司