紫金矿业(601899)：主营产品量价齐升 成本管控成效显著 Q2业绩创历史新高

事件：紫金矿业发布2024 年半年报。报告期内，公司实现营业收入1504.17 亿元，同比增0.06%，实现归母净利润150.84 亿元，同比增46.42%，实现扣非归母净利润154.33 亿元，同比增59.84%。单季度来看，2024 年Q2，公司实现营业收入756.40 亿元，同比增0.33%，环比增1.15%，实现归母净利润88.24 亿元，同比增81.54%，环比增40.93%。公司Q2 业绩创历史新高。


　　报告期内，主营产品量价齐升，矿产金铜成本回落，公司业绩实现高增。


　　从量方面来看，公司实现矿产金产量约35.41 吨（yoy+9.49%），矿产铜产量约51.85 万吨（yoy+5.35%），矿产银产量约210.3 吨（yoy+1.26%），矿产锌产量为20.01 万吨（yoy-7.88%）。公司控股企业中，实现矿产金销量33.58 万吨（yoy+5.21%），矿产铜销量41.37万吨（yoy+6.07%），矿产银销量203.61 吨（yoy-2.55%），矿产锌销量18.65 万吨（yoy-11.67%）。


　　从价方面来看，2024 年H1，SHFE 黄金均价为523.07 元/克，同比增20.44%，SHFE 铜均价为74,776.41 元/吨，同比增10.22%，SHFE 白银均价为6,798.75 元/千克，同比增27.85%。


　　从成本方面来看，2024 年H1，公司控股企业金锭克金销售成本284.78 元/克（yoy+4.90%），金精矿克金销售成本为151.50 元/克（yoy-2.50%），铜精矿单位销售成本18,578 元/吨（yoy-5.41%），电积铜成本33,072 元/吨（yoy+5.47%），电解铜成本35,778 元/吨（yoy -0.62%），矿产锌成本8,969 元/吨（yoy+2.63%），矿产银成本1.87 元/克（yoy+11.31%）。


　　成本管控成效显著，期间费用率有所回落。2024 年H1，公司期间费用率为3.88%，较去年同期减少0.17pcts，具体来看：1）由于工资和福利费同比增5.91%至1.49 亿元，销售费用同比增0.48%至3.44 亿元，销售费用率由0.228%→0.229%，上升0.001pcts；2）由于职工薪酬同比降6.15%至19.23 亿元，管理费用同比减少3.33%至34.24 亿元，管理费用率由2.36%→2.28%，减少0.08pcts；3）由于利息收入同比增38.01%至12.32 亿元与利息费用同比增13.55%至29.59 亿元，公司2024 年H1 财务费用共计13.57 亿元，同比降7.79%，财务费用率由0.98%→0.90%，减少0.08pcts。


　　内增外拓取得显著进展，发展基础不断夯实。


　　对内方面：公司进行持续的勘探增储工作，报告期内，巨龙铜矿和铜山铜矿找矿增储取得重大突破，合计新增备案铜金属资源量1837.7 万吨，其中巨龙铜矿新增1472.6 万吨，铜山铜矿新增365.1 万吨，塞尔维亚佩吉铜金矿南部MG 勘查有望新探获大型高品位铜金矿床，武里蒂卡金矿、马诺诺锂矿东北部、诺顿金田、山西紫金、湘源锂矿、备战铁矿等勘探均取得积极进展。


　　对外方面：公司完成西藏朱诺铜矿48.59%权益并购，新增权益资源量铜142.78 万吨、钼2.78 万吨，银456 吨。另外，公司完成道县湘源硬岩锂矿剩余34%权益、雅江措拉锂辉石矿20%权益、备战铁矿49%权益等资源投资并购。


　　截至2024 年H1，权益口径下公司拥有铜资源量8,075.35 万吨（较年初增加619.7 万吨），金3,051.24 吨（较年初增加53.71 吨），银18,073.30 吨（较年初增加3,334 吨）。


　　重点项目有序推进，新能源项目加快建设，公司成长持续性较强。


　　铜，未来两年复合增速10%左右：塞尔维亚紫金铜业MS 矿、VK 矿技改项目相继投产，JM 铜矿采选工程持续推进，建成达成后，预计矿产铜将达到15-16 万吨/年；刚果（金）卡莫阿铜矿三期项目于2024 年5 月建成投产，达产后新增铜金属量15 万吨/年；西藏巨龙二期改扩建项目获得核准，预计2025 年底建成投产，达产后矿产铜产能将达到30-35 万吨/年；铜山铜矿浅部Ⅱ号矿体的地下开采已开工建设，预计2024 年投产，达产后年产铜1.2 万吨。


　　金，未来两年复合增速15%左右：苏里南Rosebel 主矿区、Saramacca 矿区均已投产，达产后将形成10 吨/年产金能力；波格拉金矿于2023 年12 月22 日复产，达产后平均年矿产金21 吨，归属公司权益量约5 吨；陇南紫金金山金矿2000 吨/日采选工程已于2024 年3 月建成投产，达产后预计新增约1 吨/年黄金产量；萨瓦亚尔顿金矿项目建设加快推进，设计先露采后地采，预计达产后年均产金约3 吨。


　　锂，25 年具备形成15 万吨产能的潜力：3Q 盐湖一期2 万吨/年碳酸锂项目已基本建成，二期3 万吨/年电池碳酸锂项目目前正推进各浓缩池土方工程及铺膜工作；湖南湘源硬岩锂多金属矿500 万吨/年采选工程全面开工建设，计划2025 年年底建成投产，达产后预期年产铁锂云母精矿65.68 万吨。


　　贵金属上行趋势不变，铜牛市基础依然坚实。对于黄金，美国远端国债实际收益率当前仍处于2%左右历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，伴随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。随着金价β行情的展开，公司作为板块内高成长性的标的有望充分受益。对于铜，需求结构变化的重要性被忽视，新能源的影响从边际已经转换为全局，长期紧平衡格局下，金融属性的恢复推动整体板块价格回升，中期看全球制造业复苏周期仍将持续，在供给瓶颈下，铜具备长牛基石。


　　盈利预测及投资建议：我们假设公司2024-2026 年矿产金产量为75.8/90.0/93.7 吨，矿产铜产量为112.3/120.6/122.6 万吨，矿产铅锌产量为48.0/50.1/50.6 万吨，调整2024-2026 年金价假设为540/570/600 元/克，铜价7.5/8.0/8.3 万元/吨，锌价2.25/2.3/2.5 万元/吨，预计2024-2026年公司实现归母净利润314.14/415.82/456.76 亿元（ 之前预计2024-2026 年业绩为312.16/415.09/454.96 亿元），当前股价16.21 元，对应PE 为14/10/9X，维持公司“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济超预期波动、项目建设进度不及预期风险、地缘政治风险、金属价格波动超预期风险、研报使用信息更新不及时风险、模型测算误差风险等。

□.郭.中.伟./.谢.鸿.鹤./.陈.沁.一    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司