五粮液(000858)2024年中报点评：经营稳扎稳打 报表高质兑现

事项：


公司发布2024 年中报，24H1 营收506.5 亿元，同增11.3%，归母净利润190.6亿元，同增11.9%；其中单Q2 营收158.2 亿元，同增10.1%，归母净利润50.1亿元，同增11.5%。销售回款278.8 亿元，同增93.4%，经营活动现金流净额129.1 亿元，同增619.6%，合同负债81.6 亿元，环比Q1 末增加31.1 亿元。


评论：


报表保持双位数增长， 1618、低度高增驱动。公司Q2 营收/利润同增10.1%/11.5%，分产品看，24H1 五粮液产品同增11.4%，销量同增12.1%，测算吨价微降0.6%。结合渠道反馈，普五上半年严格控量，由1618 及低度在强费投及渠道推力下高增长驱动。其他酒收入同增17.8%，销量同降23.9%，测算吨价大幅提升54.7%，判断主要系五粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦，减少低价位产品生产销售，以及在空白薄弱市场扁平化招商加强铺货所致。


五粮浓香系列酒结构上移有效推升毛利，费投提升下净利稳中微升。上半年公司毛利率77.4%，略提升0.6pct，单Q2 毛利率提升1.7pcts 至75.0%，判断主要受益于五粮浓香产品结构的有效上移（上半年五粮浓香对应的其他酒产品毛利率提升1.58pcts）。税费率方面，Q2 营业税金率提升0.4pct 至14.6%，销售费用率同增2.0pcts 至17.3%，判断主要系公司围绕1618/低度/五粮浓香等产品开展扫码抽奖/广告宣传等活动力度较大所致。管理费用率4.3%，同降0.3pct略有优化。综上，Q2 净利率略提升0.4pct 至31.7%。


回款进度较优及票据年中兑付，现金流及合同负债表现优秀。上半年销售回款及经营性现金流分别同增15.3%/18.5%，快于收入。单Q2 销售回款同增93.4%，经营性现金流净额同增619.6%，Q2 末合同负债81.6 亿元，环比Q1 末增加31.1 亿元，现金流及合同负债表现优秀，一方面回款进度快，春节前通知提价，使得按照969 元回款部分渠道反馈达全年进度的80%，另一方面票据年中兑付使得现金流高增。


高质量增长思路清晰，营销策略执行到位。公司今年经营策略清晰，围绕“抓动销、稳价格、提费效、转作风”十二字营销方针，年中顺利实现了目标任务“双过半”，全年双位数目标有望高质量完成：一是核心大单品普五控量稳价策略执行到位，春节后普五批价维持在930-950 元，库存、开瓶等指标亦良性。


二是产品策略上发力战术产品1618 和低度五粮液，通过“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合，动销和宴席实现高弹性增长，扩大市场份额的同时狙击竞品，也使得主品普五控量更具底气。三是新品45 度和68 度布局稳步展开，经典五粮液焕新上市，浓香系列酒保持高质增长，专卖店和团购持续拓展，均有望贡献有效增量。


投资建议：报表稳健兑现，股息率具备吸引力，维持“强推”评级。公司今年以来策略清晰且执行到位，主品普五价格坚挺，副线战术性产品弹性较优，渠道库存、回款、价格、开瓶等指标均保持良性，坚定推进高质量增长思路。当前股价对应24 年估值仅13 倍PE，60%分红率下对应股息率4.1%，已具备较高吸引力，同时公司手握超1200 亿现金，具备进一步提升分红率实力。我们维持公司盈利预测，预计24-26 年EPS 为8.87/9.90/11.02 元，维持目标价215元，维持“强推”评级。


风险提示：需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。

□.欧.阳.予./.沈.昊./.田.晨.曦./.刘.旭.德./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司