川宁生物(301301)：盈利能力稳步提升 合成生物布局深化

核心观点


　　公司24H1 主营业务收入端保持良好增长，利润端表现亮眼，业绩符合此前预告预期。中间体各业务线均保持良好增长态势，主要产品量价齐升，盈利能力稳步提升，各项费用控制良好。合成生物学布局深化，前端研发及规模化生产进展均积极推进中，新疆量产基地已完成产能建设，首款合成生物学产品已实现商业化销售，24 年随着产能爬坡多项产品有望商业化放量。新产品交付不断丰富现有管线，从高附加值向PHA 等大宗品类扩展值得期待，看好公司长期发展。


　　事件


　　公司发布2024 半年度报告


　　8 月26 日，公司发布2024 半年度报告，24H1 实现营业收入31.95 亿，同比+32.20%；归母净利润7.66 亿，同比+96.05%；扣非归母净利润7.66 亿，同比+95.02%。


　　24Q2 单季度实现营收16.72 亿，同比+45.73%；归母净利润4.14 亿，同比+92.04%；扣非归母净利润4.14 亿，同比+89. 54%。


　　业绩符合此前预告。


　　简评


　　业绩持续高增长符合预期，合成生物学进展逐步兑现　　24H1 公司实现营业收入31.95 亿，同比+32.20%；归母净利润7.66 亿，同比+96.05%；扣非归母净利润7 .6 6亿，同比+95.02%。营收增长受抗菌药物市场需求影响，主要产品销量及价格同比上涨推动。利润端表现亮眼，主要是公司工艺技术不断提升，产量增加，同时通过节能降耗有效降低生产成本，带来利润端增速快于收入端。


　　业绩整体表现符合此前预告预期。


　　中间体业务保持良好增长：公司青霉素类中间体收入13.01 亿，同比+33.24%，收入占比40.72%；硫氰酸红霉素收入9.32 亿，同比+28.00%，收入占比29.15%；头孢类中间体收入7.5 亿，同比+42.70%，收入占比23. 48 %；其他产品收入0.32 亿，同比+37.99%，收入占比1.01%。公司各业务线均保持良好增长态势。


　　合成生物学布局深化：公司近年来通过“生物发酵”和“合成生物”双轮驱动战略，大力布局合成生物学领域，2024 上半年重点进展包括：


　　1）前端研发：上海研究院完成化妆品活性原料RCB112 角鲨烷、饲料添加剂RCB114 肌醇、保健品原料RCB108 褪黑素等产品的菌种构建和小试发酵和提取工艺的优化；生物基材料单体RCB138、饲料添加剂RCB13 6、化妆品原料RCB125、香精香料RCB126 等完成阶段性里程碑指标。


　　2）规模化生产进展：公司 “绿色循环产业园项目”一期项目已于23 年底完成试车，品种方面已量产销售：


　　红没药醇已在绿色循环产业园进行生产并进入销售阶段；进入试生产阶段：5-羟基色氨酸、肌醇；进入中试阶段：麦角硫因、角鲨烷、PHA；已完成小试：依克多因；小试验证中：褪黑素。


　　盈利能力稳步提升，各项费用控制良好。公司24H1 毛利率35.31%，同比+6.91 pct；净利率23.98%，同比+7.81 pct；经营质量良好，盈利能力提升显著，主要由于1）相关中间体产品价格表现较好；2）工艺技术不断提升，产量增加，带来单位生产成本优化；3）费用端持续降本增效。公司24H1 销售费用率0.36%（-0.01 pct），管理费用率2.58%（-0.46 pct），研发费用率0.9%（-0.08 pct），财务费用率0.87%（-0.33 pct），各项费用均控制良好。公司于2023 年8 月在上海设立市场部，致力于合成生物学产品的市场推广和品牌建设，在此情况下销售费用仍控制在较好水平。24H1 公司经营活动产生的现金流量净额7.72 亿元，同比-25.5%，主要由于本期贴现同比减少，应收票据余额增加。24H1 公司在建工程7.54 亿元，与23 年底相比增加2.16 亿元，主要由于增加建设疆宁“绿色循环产业园”项目，合成生物布局进展值得期待。其余财务指标基本正常。


　　未来展望：1）主要品种竞争格局稳定，印度短期影响预计有限：目前公司青霉素类中间体、头孢类中间体及硫氰酸红霉素产能处于行业头部，行业内落后产能被逐步淘汰，且根据《产业结构调整指导目录（2024 年本）》原则上限制新企业进入，预计主要品种竞争格局24 年保持稳定。头孢品类竞争格局改善或将带来品种价格修复。印度PLI 计划在原料药领域总投入及单品种投入均有限，且在发酵条件、能源电力供应及产业链配套等方面存在短板，短期影响预计有限。


　　2）合成生物学产能建设完成，24 年起有望放量：公司新疆量产基地已于23 年底完成试生产，24 年将推动5-羟基色氨酸、麦角硫因、角鲨烷等合成生物学系列产品的商业化生产。大吨位产品量产推进：公司合成生物学领域产品围绕保健品原料、生物农药、高附加值天然产物、高端化妆品原料等领域进行布局，24 年初已在PHA方面展开合作，初步布局2000 吨/年的PHA 原料，产品体量较此前品种再上台阶，有望打开公司合成生物学板块收入空间，若进展顺利预计2024 年将向市场投放高质量PHA 产品。


　　盈利预测


　　我们预测2024-2026 年，公司营收分别为60.84、68.48 和76.73 亿元，分别同比增长26.1%、12.6%和12% ；归母净利润分别为14.5、16.9 和19.4 亿元，分别同比增长54.4%、16.5%和14.7%。折合EPS 分别为0.65 元/ 股、0.76 元/股和0.87 元/股，对应PE 为16.7X、14.4X 和12.5X，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　主要产品价格波动风险：公司主营业务为抗生素中间体，目前青霉素类中间体、硫氰酸红霉素等产品价格近年来呈上涨态势，未来如价格发生明显波动将影响公司主营业务收入增长。


　　行业竞争加剧风险：目前公司主要产品所处市场竞争格局相对稳定，未来如果价格进一步上涨带来更多竞争者加入市场，竞争加剧可能导致公司盈利水平下降；此外印度等国际市场如有新增产能供应可能对公司相关品种价格带来影响。


　　海外需求变化风险：公司目前产品及未来合成生物学产品销售中均有一定比例用于出口，海外需求如果出现下滑将对公司业绩造成不利影响。


　　原料成本上升风险：根据公司此前披露成本构成，主营业务成本中直接材料占比在50%以上，包括玉米、黄豆饼粉、油料等生物发酵过程中所需的原材料，相关原料价格如发生大幅上涨将对公司利润水平产生不利影响。

□.贺.菊.颖./.袁.清.慧./.刘.若.飞./.赖.俊.勇./.王.云.鹏    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司