国投电力(600886)：汛期多发致水电量增价跌 火电量利持续改善

事件：公司发布2024 年半年度报告，1H24 公司实现营业收入271.02 亿元，同比增长2.79%，实现归母净利润37.44 亿元，同比增长12.19%，基本符合我们的预期。


　　量增价减利润平稳增长，来水偏丰汛期发电可期。1H24 公司主要水电站经营流域来水修复，公司水电发电量433.21 亿千瓦时，同比增长10.05%。雅砻江水电、国投大朝山、国投小三峡发电量分别同比增长9.38%、13.58%和18.17%，2Q24 分别同比增长37.24%、44.23%、22.27%。汛期来水偏丰使得电量结构变化，1H24 雅砻江水电平均上网电价有所下滑，同比变化-1.85%。1H24 公司主要水电子公司雅砻江水电净利润同比增长2.55%至44.05 亿元，依然对公司利润起到主要支撑作用。考虑到今年汛期集中高发，下半年水电盈利能力有望继续改善。


　　来水偏丰挤压下火电发电量微增，成本端优化助力利润大幅提升。发电量方面，1H24 公司火电发电量281.64 亿千瓦时，同比增长2.56%。其中2Q24 火电发电量受汛期来水偏丰水电发电量高增挤压，同比下降10.82%至130.03 亿千瓦时。国投钦州的钦州三期1、2 号共两台66 万kW 煤电机组分别于2023 年12 月底与2024 年4 月投产，1H24 贡献增发电量13.51 亿千瓦时。1H24 公司火电上网电价为0.465 元/千瓦时，同比微降1.38%。


　　成本端下降带动公司火电板块利润在电价微降的背景下高增，其中国投湄洲湾与华夏电力净利润同比增加2.71 与1.67 亿元。国投钦州在广西受水电偏丰冲击，净利润达5.26 亿元，同比增加0.51 亿元。随着公司火电机组质量优化及新投产机组贡献增量，看好下半年公司火电盈利能力进一步提升。


　　债务成本下降降低财务费用。1H24 公司在有息负债同比增加的情况下，财务费用下降至18.05 亿元，同比减少1.81 亿元。我们认为LPR 连续下调，降息周期下公司卡拉水电站与孟底沟水电站的建设，以及新能源新增装机带来的资本开支扩张，公司财务费用不升反降，对利润增长有正贡献。


　　盈利预测与估值：综合2024 年上半年业绩情况，我们维持2024-2026 年归母净利润为80.38、87.59 亿元、93.23 亿元。参考公司2023 年分红水平，我们假设公司2024 年分红比例达50%，以8 月28 日收盘价计算，公司当前股息率达3.3%。当前股价对应PE 分别为15、14 和 13 倍，我们看好雅砻江水风光储蓄一体化发展，公司火电、新能源盈利能力有望持续增长，维持“买入”评级。


　　风险提示：来水不及预期、煤电价格高波动、新能源电价波动、新能源装机速度不及预期

□.王.璐./.朱.赫    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司