五粮液(000858)2024年中报点评：控量挺价 业绩稳健

报告要点：


　　事件


　　公司公告2024 年中报。2024H1，公司实现总收入506.48 亿元（+11.30%），归母净利190.57 亿元（+11.86%），扣非归母净利189.39 亿元（+11.79%）。


　　2024Q2，公司实现总收入158.15 亿元（+10.08%），归母净利50.12 亿元（+11.50%），扣非归母净利49.00 亿元（+9.24%）。


　　五粮液产品H1 销量同增12.07%，五粮液产品经销商H1 有所优化1）五粮液增长稳健，五粮浓香产品均价持续提升。2024H1，公司五粮液、其他酒产品收入分别为392.05、79.06 亿元，同比+11.45%、+17.77%，销量分别为2.42、5.42 万吨，同比+12.07%、-23.86%，推算出厂单价分别为810.22、72.99 元/500ML，同比-0.55%、+54.68%，其他酒产品单价提升主要由于五粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦。


　　2）经销、直营收入增长稳健，五粮液产品经销商数量H1 有所优化。2024H1，公司经销、直销渠道收入分别为275.94、195.17 亿元，同比+13.51%、+11.01%；24H1 末五粮液、五粮浓香经销商数量分别为2,530、950 家，同比+4.03%、+11.75%，H1 净增-40、96 家，五粮液经销商H1 有所优化。


　　3）东、西部收入增长较快，北、中部稳健。2024H1，公司东、南、西、北、中部地区收入分别为135.52、34.96、167.59、48.41、84.62 亿元，同比+15.70%、-0.58%、+16.66%、+8.16%、+8.22%。


　　4）东、北部五粮液产品经销商数量H1 有所增长。五粮液产品经销商分地区看，东、南、西、北、中部经销商数量分别为760、445、441、355、529 家，同比+9.67%、+1.60%、-1.56%、+4.72%、+2.92%，H1 净增13、-10、-36、1、-8 家，东、北部经销商增加，南、西、中部经销商数量有所优化。


　　5）专卖店H1 净增87 家至1749 家。2024H1 末，公司专卖店数量为1749 家，同比+5.17%，H1 净增87 家；其中东、南、西、北、中部专卖店数量分别为513、299、279、255、403 家，同比+10.32%、+1.36%、-1.76%、+5.81%、+6.61%。


　　利润率持续稳健提升，H1 促销费同比+31.68%至34.41 亿元1）毛利率、归母净利率稳健提升。2024H1，公司毛利率为77.36%，同比+0.58pct，归母净利率为37.63%，同比+0.19pct；其中五粮液产品、其他酒产品毛利率分别为86.69%、62.23%，同比-0.11、+1.58pct；24Q2，公司毛利率为75.01%，同比+1.74pct，归母净利率为31.69%，同比+0.41pct。


　　2）加大市场投入，促销费增加。2024H1，公司销售、管理费用率分别为10.60%、3.43%，同比+1.10、-0.43pct，销售费用率提升主要由于为进一步提振商家信心，公司加大市场投入、促销费增加。24Q2，公司销售、管理费用率分别为17.34%、4.26%，同比+1.97、-0.33pct。


　　缩量消化社会库存，普五批价回升稳步推进


　　公司坚持推动普五传统渠道的缩量挺价，积极消化社会库存，有望带动普五批价逐步坚挺；2024/2/5，公司上调普五出厂价，随着老打款价库存去化，普五批价有望逐步提升，同时普五出厂价提升有望增厚公司收入、利润。此外，公司增加团购等直销渠道的投放量，以及非标、1618、低度五粮液、文化酒等产品的投放弥补普五传统渠道缩量的影响，有望保持业绩持续稳健增长。


　　投资建议


　　我们预计2024、2025、2026 年公司归母净利分别为337.02、375.31、416.93亿元，同比增长11.56%、11.36%、11.09%，对应8 月29 日PE 分别为13、12、11 倍（市值4,425 亿元），维持“买入”评级。


　　风险提示


　　消费场景波动风险、竞争过剧风险、政策调整风险。

□.邓.晖./.朱.宇.昊    .国.元.证.券.股.份.有.限.公.司