三只松鼠(300783)：延续高增长趋势 分销业务稳步推进

事件：公司发布24 年半年度业绩，24H1 实现营收50.75 亿元（预告范围为50.40~51.00 亿元），同比增长75.39%；实现归母净利润2.90 亿元（预告范围为2.86~2.92 亿元），同比增长88.57%；实现扣非归母净利润2.28 亿元（预告范围为2.25-2.31 亿元），同比增长211.79%，业绩位于预告区间中值。


　　单Q2 看，24Q2 公司实现营收14.29 亿元，同比增长43.93%；实现归母净利润-0.19 亿元，同比减亏0.20 亿元；实现扣非归母净利润-0.35 亿元，同比减亏0.28 亿元。


　　品类渠道齐发力下营收延续高增，分销业务实现超100%增长。分产品看，公司24H1 坚果/烘焙/综合业务分别实现营收27.60/6.09/9.34 亿元，同比+16.64%/+51.10%/+9.53%。主要系推进“一品一链”的供应链持续创新升级，让产品更具竞争力；分渠道看，24H1 公司线上渠道继续保持高增，整体收入达40.90 亿元，占总营收的81%，其中抖音/天猫/京东平台分别实现营收12.24/10.83/7.93 亿元，yoy+180.73%/+28.32%/+20.33%。“D+N”（短视频+全渠道）全渠道协同的打法进一步夯实，全渠道均实现高质增长。24H1，整体分销业务收入实现6.69 亿元，同比增长超100%；针对线下分销及门店业务，全面展开组织与产品适配重塑以储备中长期增长动能，率先聚焦区域经销日销品打造，重点发力炒货及零食品类，打造超百款适配线下场景价格带的日销专供货盘，目前已正式陆续导入终端市场。同时已与鸣鸣很忙、零食优选、好特卖等量贩折扣系统开展合作。在全新战略和理念下，子品牌小鹿蓝蓝通过“儿童高端健康零食”的新定位以及实施“品销合一”组织变革后，24H1 实现双位数增长，目前已连续三个季度实现较好盈利。


　　毛利率改善明显，品效合一管理效率显著提升。2024H1 公司毛利率25.85%，同比+0.88pcts，主要系坚果直采带来毛利率改善（坚果品类毛利率同比+1.54pcts）。其中2024Q2 公司毛利率21.9%，同比+3.24pcts；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为21.10%/3.53%/0.46%，同比-0.06pcts/-1.73pcts/-0.21pcts; 主要系品销合一带来公司内部管理效率提升；综上，24Q2公司实现归母净利率/扣非净利率-1.30%/-2.43%，同比+2.54pcts/+3.94pcts。


　　投资建议：看好公司“制造型自有品牌零售商”的商业模式、“高端性价比”总战略、“全品类、全渠道”的经营方式，品类渠道双向调整后改革成效有望持续显现。预计公司2024-2026 归母净利润分别为3.9/6.0/7.9 亿元，同比+75.3%/54.7%/31.8% 。预计公司2024/2025/2026 年EPS 分别为0.96/1.49/1.96 元，当前股价对应P/E 分别为18/11/9X，维持 “推荐”评级。


　　风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨，食品安全风险。

□.王.言.海./.张.玲.玉    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司