五粮液(000858)：合同负债表现亮眼 目标任务双过半

公司发布2024 年半年报，上半年实现营业收入506.5 亿元（yoy+11.3%）；实现归母净利润190.6 亿元（yoy+11.9%）。单二季度来看，公司实现营业收入158.2 亿元（yoy+10.1%），实现归母净利润50.1 亿元（yoy+11.5%），业绩稳健。


　　合同负债亮眼，五粮浓香酒结构升级。分产品，24H1 五粮液产品实现收入392.1 亿元（yoy+11.4%），其中销量、吨价分别同比+12.1%、-0.6%，销量增速良好，吨价受1618、低度产品影响略有下滑；系列酒实现收入79.1 亿元（yoy+17.8%），销量、吨价分别同比-23.9%、54.7%，五粮浓香酒持续向中高价位产品聚焦导致价增量减。分地区，24H1 东部/南部/西部/北部/中部分别实现收入135.5/35.0/167.6/48.4/84.6 亿元，分别同比+15.7%/-0.6%/+16.7%/+8.2%/+8.2%，东部、西部增速较高。24H1 末，公司在东部/南部/西部/北部/中部分别拥有经销商760/445/441/355/529 家，分别相较23 年末+13/-10/-36/+1/-8 家；公司在东部/南部/西部/北部/中部分别拥有专卖店513/299/279/255/403 家，分别环比+38/+14/-1/+11/+25 家。24H1 末，公司合同负债为81.6 亿元，同比增长123.6%，环比增长61.6%。


　　24Q2 毛利率提升，管理费用率微降。24H1 综合毛利率为77.4%（yoy+0.6pct），销售/管理费用率分别为10.6%/3.4%，同比变动+1.1pct/-0.4pct；归母净利率为37.6%（yoy+0.2pct）。24Q2 毛利率为75.0%（yoy+1.7pct），销售/管理费用率为17.3%/ 4.3% ，分别同比+2.0pct/-0.3pct；归母净利率为31.7%（yoy+0.4pct）。


　　抓动销、稳价格、提费效、转作风，顺利实现目标任务“双过半”。24H1 三大主品运营取得新成效。第八代五粮液总体价格稳中有升，动销稳中有增。五粮液 1618和 39 度，通过“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合，实现了动销、宴席双增长。24H1 渠道建设亦打开新局面，持续推进“三店一家”建设，完成 634 家专卖店的第五代门头升级、639 家“五粮浓香·和美万家”集合店建设。


　　根据半年报，我们预测公司2024-2026 年每股收益分别为8.80、9.95、11.14 元（原预测24-26 年为8.75、9.88、11.07 元）。结合可比公司估值，给予24 年15 倍PE，对应目标价132.00 元，维持买入评级。


　　风险提示：经济复苏不及预期、渠道利润弱化、价格不及预期、食品安全事件风险。

□.叶.书.怀./.燕.斯.娴    .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司