招商银行(600036)：业绩增长改善；资产质量稳健

综述：1、营收利润降幅边际收窄：营收同比-3.4%、净利润同比-1.3%，净利息收入同比-4.2%，非息收入同比-2.1%。2、单季净息收环比+0.9%，净息差环比-3bp至1.99%，负债端有所支撑。单季年化生息资产收益率环比下降9bp 至3.56%，各类资产利率均有下降；单季年化计息负债付息率环比下行7bp 至1.68%，各类负债成本率均有下降。3、资产负债增速及结构：资负端结构与增长均维持稳定。


　　1H24 生息资产同比+6.9%（1Q24 同比+5.7%）；总贷款同比增6.5%（1Q24 同比+6.3%）、债券投资同比+9%。计息负债同比增6%；总存款同比增6.7%。4、存贷细拆：结构稳定；小微消费投放良好；定期化放缓。贷款方面，1H24 新增对公：零售：票据=72:44:-16,（VS 1Q24 新增对公：零售：票据=67:23:10），存量房地产贷款占比总贷款维持在4.8%，零售投放仍以小微和消费贷为主，新增占比分别为24.6%、32.4%。存款方面，企业活期实现环比6.9%的高增，整体定期存款占比环比小幅提升0.1 个点至48%。5、净非息同比降幅收窄：手续费承压，代理理财收入高增；其他非息同比高增。净非息收入同比-2.1%，跌幅较1Q24 收窄0.8 个百分点。手续费方面，同比-18.6%（vs 1Q24 同比-19.4%），代理理财收入同比高增40.4%，占比手续费收入继续上升至9.3%，远超过代理基金收入占比。代理保险、代理基金、代理信托分别同比负增57.3%、25.4%、37.5%。6、资产质量：总体稳定，对公继续好转，地产不良率连续4 季度改善，零售略有承压。（1）不良维度：不良率环比上升2bp 至0.94%。单季年化不良净生成0.59%，环比下降10bp。


　　（2）逾期维度：逾期率为1.42%，环比提升11bp；其中逾期3 个月以上贷款占总贷款比重环比上升2bp 至0.74%。逾期占比不良150.69%，环比提升8.1 个百分点。（3）拨备维度：拨备覆盖率434.42%、环比下降2.4 个点，仍维持高位。


　　拨贷比4.08%，环比上升7bp。（4）各业务条线资产质量情况：对公不良率环比下降1bp 至1.08%；零售良率环比提升1bp 至0.92%，小微、按揭、信用卡和消费贷不良率分别环比上升3bp、2bp、0bp、1bp。（5）房地产：表内外规模环比压降，对公房地产不良率环比下降4bp 至4.78%，已连续4 个季度维持下降趋势。


　　投资建议：公司当前股价对应2024E、2025E、2026E PB 0.81X/0.74X/0.67X；PE5.53X/5.38X/5.31X。招行在零售和财富管理赛道，逐渐积累起来“商业模式的护城河”；在于长期形成的内部市场化、外部客户导向的“企业文化”（在银行业内里是稀缺的）；在于一大批务实勤奋、专业和进取正派的中高层和业务骨干形成的“团队人员”。这些底层价值并未发生变化，仍是行业中稀缺优秀的银行，值得长期持有。


　　风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。

□.戴.志.锋./.邓.美.君./.杨.超.伦    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司