比音勒芬(002832)：2024Q2扣非利润同增16% 卓越业绩领跑行业

2024H1：收入同比+15%/归母净利润同比+15%，我们判断卓越表现仍然领先行业。2024H1公司收入为19.4 亿元，同比+15%，归母净利润为4.8 亿元，同比+15%，扣非归母净利润为4.6亿元，同比+21%。盈利质量方面：2024H1 公司毛利率同比+0.7pct 至77.9%，表现优秀；销售/管理/财务费用率同比分别+0.3/+0.5/-0.4pct 至39.0%/7.8%/-1.3%；综合以上，2024H1 净利率同比基本持平为24.7%。


2024Q2：收入同比+10%/扣非归母净利润同比+16%。2024Q2 公司收入为6.7 亿元，同比+10%，归母净利润为1.2 亿元，同比+2%，扣非归母净利润为1.1 亿元，同比+16%（（非常损益883 万元，同比减少1320 万元，主要系政府补助同比减少1259 万元）。盈利质量方面，2024Q2公司毛利率同比+1.6pct 至81.3%，我们判断主要系公司优化产品结构所致。销售/管理/财务费用率同比分别+1.8/-0.6/-0.6pct 至50.2%/11%/-1.8%，我们根据公司业务进度判断销售费用率增加主要系新品牌培育开支；综合以上，2024Q2 净利率同比-1.5pct 至17.5%。


分渠道：电商、加盟渠道收入增长靓丽，全渠道毛利率稳步提升。分渠道来看：2024H1 公司电商/直营/加盟/其他渠道收入分别1.25/12.77/5.17/0.17 亿元，同比分别+35%/+2%/+57%/+31%，占比分别6%/66%/27%/1% ； 毛利率分别77.6%/81.4%/71.9%/-3.0% ， 同比分别+14.9/+1.5/+1.2/大幅下降。1）线下：未来高线加密、低线下沉共同驱动业务增长。①店效：公司客群粘性高、销售人员激励机制完善，同时品牌力、产品力、渠道形象持续升级，我们判断2024年以来直营渠道店效同比基本平稳、中长期有望稳健有升。②店数：2024H1 期末门店1263 家（较年初净增+8 家，同比净增70 家），其中直营609 家（较年初净增2 家，同比净增30 家）/加盟654家（（ 较年初净增6家，同比净增40家），我们判断2024H2有望加速拓店、全年门店有望净增100 家（增幅达高单位数）。2）电商：2024H1 常营质量同比提升，公司通过电商平台精准匹配客群流量并引流线下，全渠道融合发挥高粘性、高复购率的品牌优势。


主品牌基本面扎实、持续领先行业，新品牌为长期发展打开空间。1）主品牌：产品升级，渠道拓宽牢占消费者心智。①产品：考虑行业趋势和品牌的长期发展理念，我们估计公司未来新产品将进一步年轻化、高端化，拓宽价格带，融合运动、休闲、时尚元素，继续在功能性科技感面料的基础上迭代推新，在T 恤等优势品类中打造爆款SKU。②营销方面牢抓客群心智，针对品牌精准性进行流量曝光，包括合作国家队征战巴黎奥运会、合作KOL 进行品牌理念推广等。2）其他品牌：


CERRUTI 1881、KENT＆CURWEN 新品相继亮相，威尼斯发力徒步、露营等社群运营，为长期发展打开想象空间。


现金流优渥，存货管理持续优化。1）公司产品适销时间相对较长，同时借助奥莱等渠道去化库存，目前公司库存整体可控、库龄结构有所优化。2024H1 末公司存货同比+11%至7.6 亿元，存货周转天数同比-26.8 天至308.8 天，应收账款周转天数同比+0.4 天至28.1 天。2）账上现金充足，为对抗常营风险、进行开店等业务拓展活动打下坚实基础，2024H1常营性现金流量净额5.3亿元（（为同期归母净利润的1.1 倍），2024H1 末账上货币资金达20.24 亿元（ 为2023 全年归母净利润的2.2 倍）。


期待2024 年业绩稳健快速增长。根据行业季节性我们判断2024H2 公司拓店预计加速，同时伴随着品牌价值及产品力的沉淀、门店质量有望平稳有升，我们综合预计2024 年公司收入增长15%左右/归母净利润增长20%左右。


投资建议。主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板，我们根据行业近况略调整盈利预测，预计2024~2026 年归母净利润为11.0/13.43/16.13 亿元，当前价对应2024 年PE为10 倍，中长期归母净利润有望快速增长、估值具备强吸引力，维持“买入”评级。


风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。

□.杨.莹./.侯.子.夜./.王.佳.伟    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司