中牧股份(600195)：化药疫苗收入逆势增长 业绩静待后周期修复

事件：公司2024H1 营收-1.15%，归母净利润-76.65%。公司2024 年上半年实现营业收入24.79 亿元（同比-1.15%），归母净利润0.63 亿元（同比-76.65%）；单二季度营业收入13.54 亿元(同比-6.38%)，亏损0.14 亿元。


公司主业收入逆势增长，盈利能力暂承压。由于市场化持续推进、与集团客户的合作加强，公司生物制品和化药业务体现出较强韧性，2024H1 生物制品收入同比+1.72%至4.88 亿元，化药收入同比+8.34%至6.35 亿元。由于投资收益同比减少；市场竞争加剧，产品价格下行，费用投放有所增加；下游养殖价格6 月起开始好转，传导至后周期产品销售需要一定时间，公司2024H1 利润率暂承压，2024H1 毛利率同比-3.14pcts 至17.84%，Q2 毛利率为15.13%；2024H1 销售费用率同比+0.76pcts 至6.94%，管理费用率+0.59pcts 至8.28%；2024H1 净利率同比-7.56pcts 至2.35%，Q2 净利率为-1.16%。


禽苗业务有所减亏，化药产品仍具优势。分品类看，依靠市场化持续推进，相比行业，公司猪用疫苗销售压力可控，从批签发数据来看，公司口蹄疫/猪瘟疫苗2024H1 分别同比-13.3%/-15.1%；禽用疫苗，产能调整影响消退，鸡马立克氏病病毒恢复行业领先地位，子公司乾元浩有所减亏，2024H1 亏损2305万元；化药，公司围绕战略客户和重点产品展开工作，制剂产品仍具备竞争力，子公司胜利生物2024H1 净利润同比+4.1%至1010.29 万元。


持续研发投入，仍具成长潜力。2024H1 公司研发费用为0.57 亿元，研发费用率为2.3%。公司强化宠物新品布局、新业务渠道建设和品牌打造；继续加快重大动物疫病及主要流行疫病疫苗的开发，为后续内生成长提供动力。


投资建议：我们预计公司2024-2026 年实现营业收入56.72/61.51/67.14 亿元，归母净利润3.81/4.92/6.22 亿元，8月30 日收盘价对应PE 分别为16.4/12.7/10.1倍，维持“增持”评级。


风险提示：新品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；合作研发风险；畜禽价格不及预期风险。

□.余.剑.秋    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司