立高食品(300973)：奶油业务高增 冷冻烘焙承压

投资要点：


　　事件：公司发布2024 年半年报，报告期内实现收入17.81 亿，同增8.88%；实现归母净利润1.35 亿，同增25.03%；实现扣非净利润1.25 亿，同增20.66%。测算24Q2 实现收入8.65 亿，同增2.8%；实现归母净利润0.59 亿，同增0.3%；实现扣非归母净利润0.57亿，同增3.5%。收入和利润基本符合预期。


　　投资评级与估值：考虑烘焙下游需求处于缓慢恢复过程，下调盈利预测，预计24-26 年净利润分别为2.72、3.35、3.75 亿元（24-26 年前次为2.83、3.53、3.97 亿），同比增长为272%、23%和12%，对应EPS 分别为1.60、1.98、2.21 元（24-26 年前次为1.67、2.08、2.34 元），当前股价对应24-26 年PE 分别为15、12、11x，尽管短期面临消费场景修复压力，但公司不断总结过去经验，围绕产品、渠道、供应链变革初具成效。维持增持评级。我国冷冻烘焙行业正由导入期步入快速发展期，下游对上游半成品的需求量快速增长，立高具备规模、资金、管理和研发方面的相对优势，看好公司未来的长期成长空间，建议持续跟踪。


　　奶油品类延续高增，拉动流通渠道增长稳健。根据公司公告，分产品看，24H1 冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原料分别实现营收10.6 亿/4.3 亿/0.8 亿/1.0 亿/0.9亿，分别同比-0.2%/82.7%/-14.1%/-2.9%/-28.9%。奶油业务表现亮眼，其他品类表现承压。分渠道看，流通渠道得益于稀奶油品类快速放量，同增近15%，商超渠道因部分产品上架安排进行周期性调整，收入同比个位数下滑，公司积极开拓新渠道客户，餐饮及新零售渠道同增接近25%。


　　原材料成本上行，盈利能力短期承压。24H1 公司实现毛利率32.6%，同比下降0.29pct。


　　其中24Q2 实现毛利率32.61%，同比下降1.09pct。主要系稀奶油业务毛利率较低，同时部分原材料成本上涨影响。24Q2 公司分别实现销售/管理/研发/财务费用率为12.02%/7.47%/4.17%/0.22%，分别同比+0.06pct/-0.30pct/-0.51 pct/+0.09 pct，公司费用率端基本稳定。因毛利率压力，24Q2 公司净利率同降0.21pct 至6.65%。


　　股价上涨的催化剂：收入增长超预期，竞争格局改善? 核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧

□.吕.昌./.周.缘./.周.缘    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司