徐工机械(000425)：24年上半年业绩符合预期 盈利水平保持稳定

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公司发布24 年半年报，上半年实现收入496.32 亿，同比下滑3.21%，归母净利润37.06亿，同比增长3.24%，扣非后归母净利润32.95 亿，同比下滑2.35%；Q2 营收254.58亿，同比下滑7.04%，归母净利润21.05 亿，同比增长1.89%，扣非后归母净利润18.28亿，同比下滑11.69%。业绩表现符合我们预期。


投资要点：


土方机械率先复苏，海外需求相对高景气。1）分产品看：土方机械收入139.08 亿元，同比增长6.98%，起重机械收入100.96 亿，同比下滑15.23%%，工程机械备件收入96.81亿，同比增长7.83%，混凝土机械收入51.56 亿，同比下滑3.45%；高空作业机械收入45.27 亿，同比下滑11.50%；矿业机械收入35.4 亿，同比下滑16.43%；道路机械收入27.24 亿元，同比增长0.96%；2）分区域看：国内收入277.31 亿，同比下滑8.72%，海外收入219.01 亿，同比增 4.80%，国际化收入占比44.13%。


毛利率保持平稳，净利率略有提升。1）毛利率：上半年公司毛利率22.89%，同比提升0.03pct，其中Q2 毛利率22.89%，同比下降0.17pct；分产品看：土方机械毛利率27.17%，同比下滑1.66pct，起重机械毛利率21.46%，同比增长0.12pct，工程机械备件毛利率16.68%，同比下降0.63pct，混凝土机械毛利率15.48%，同比下降2.70pct，高空作业机械毛利率31.25%，同比提升0.43pct，矿业机械毛利率24.11%，同比提升7.67pct；道路机械毛利率26.94%，同比提升3.38pct；分区域看：上半年国内毛利率21.69%，同比下降0.94pct，海外毛利率24.41%，同比提升1.22pct；2）净利率：上半年公司净利率7.52%，同比提升0.67pct，扣非后净利率6.64%，同比提升0.06pct。


高端产品继续扩容，内配外扩强链补链。上半年高端产品收入同比增长10%以上，占总收入比超32%、同比增长4 个百分点，新能源产品收入同比增长26.76%，其中新能源装载机收入同比增长近2 倍；同时加大内部配套比例，在适配的型号区间，液压油缸内部配套率超70%，小挖阀、中挖阀内部配套率分别超过90%和80%，徐工传动的驱动桥和减速机内部配套率超80%，履带底盘则超过了95%。


下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到宏观经济波动及行业需求的不确定性，我们下调盈利预测，预计24-26 年归母净利润分别为64.36、76.53、92.11 亿（原24-26 年盈利预测分别为65.29、83.09、100.72 亿），当前股价对应24-26 年PE 分别为12X、10X、8X，相较同行业可比公司估值三一重工、恒立液压仍然偏低，维持“买入”评级。


风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧的风险、海外市场需求不及预期的风险等。


（注：文中数据均来自公司公告及公开信息。）

□.王.珂./.李.蕾./.刘.建.伟./.张.婧.玮    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司