桐昆股份(601233)：1H24业绩大幅改善 看好长丝盈利逐步改善

事件：2024 年08 月28 日，桐昆股份发布2024 年半年度报告，公司2024上半年营业收入为482.15 亿元，同比增长30.67%；归母净利润10.65 亿元，同比增长911.35%。对应公司2Q24 营业总收入为271.03 亿元，同比上升29.16%，环比上升28.38%；归母净利润4.85 亿元，同比降低18.67%，环比降低16.31%。此前公司业绩预告1H24 归母净利润10 亿元-11.5 亿元，业绩符合预期。


　　点评：1H24 公司业绩同比大幅增长，涤纶长丝景气回暖。1H24 公司总体销售毛利率为6.19%，较去年同期上升0.25pcts。2024 上半年公司财务费用同比上升106.32%，主要因为财务利息支出增加；销售费用同比上升17.95%，主要因为职工薪酬增加；研发费用同比上升19.76%，主要为研发投入增加所致。2024 上半年公司净利率为2.23%，较去年同期上升1.9pcts。公司1H24业绩同比显著增长，主要因为1H24 国内稳增长政策持续发力，涤纶长丝行业下游需求同比边际改善显著，长丝行业景气复苏，公司长丝产品量价齐升，同时投资收益改善相关。


　　1H24 公司经营活动产生的现金流量净额同比下降。2024 上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-18.62 亿元，同比减少167.77%，主要为公司支付购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。投资性活动产生的现金流量净额为-50.68 亿元，同比上升26.45%，主要因为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少。筹资活动产生的现金流量净额为51.88 亿元，同比减少49.36%，主要因为偿还债务支付的现金增加。期末现金及现金等价物余额为39.46 亿元，同比减少68.87%。应收账款19.09 亿元，同比增加279.78%，应收账款周转率下降，从2023 年同期56.88 次变为37.06 次。


　　存货周转率下降，从2023 年同期4.44 次变为3.71 次。


　　公司长丝产品实现量价齐升，投资收益显著改善。1H24 公司长丝产品均价及产销量同比均明显上涨，助力公司业绩提升。根据ifind 数据，1H24 公司POY销售均价6844.28 元/吨、同比增长1.69%，产量470.65 万吨、同比上升41.89%，销量441.09 万吨、同比上升30.98%；FDY 销售均价7686.61 元/吨、同比增长2.03%，产量109.83 万吨、同比上升82.38%，销量95.41 万吨、同比上升51.78%；DTY 销售均价8455.07 元/吨、同比增长2.06%，产　　量55.54 万吨、同比上升19.88%，销量50.87 万吨、同比上升12.27%；PTA销售均价5275.93 元/吨、同比增长0.95%，产量62.99 万吨、同比上升69.88%，销量72.18 万吨、同比上升109.95%。此外，公司1H24 对联营企业和合营企业的投资收益同比显著扭亏至4.06 亿元。我们认为，长丝行业金九银十的传统旺季即将到来，下游消费需求有望释放，叠加涤纶长丝行业供需格局逐渐改善，公司凭借PTA 原材料自给自足能力、多产品矩阵优势，盈利能力有望持续增强。


　　聚酯产业链布局拓展延伸，提升公司一体化水平。根据公司2024 年半年报，截至1H24，桐昆（洋口港）聚酯一体化项目建设年产500 万吨PTA、240 万吨聚酯纺丝，配套建设阳光岛化工仓储项目、内河码头项目均已全面建成并运行，实现PTA-聚酯-纺丝连续生产；公司推进桐昆（沭阳）年产240 万吨长丝（短纤）、500 台加弹机、1 万台织机、配套染整及公共热能中心项目，长丝项目CP1-CP4 聚纺装置已全部达产，加弹一、二车间土建已经完成，织造一车间投产，项目建成后将实现聚酯-纺丝-加弹-坯布-染整连续生产；新疆中昆新材料2×60 万吨/年天然气制乙二醇项目开始运行。截至1H24，公司合计拥有1300 万吨聚酯聚合产能、1350 万吨长丝产能，长丝产能及产量位列行业第一。我们认为，公司拓展聚酯产业链项目布局，将持续提升产业链一体化水平，发挥产业链协同效应，使其聚酯产品更具成本优势，为公司盈利水平带来持续增益。


　　调整印尼炼化一体化项目，推动长远发展。公司2024 年5 月宣布调整泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目项目股权架构、投资金额及项目规模等。经过此次调整，印尼项目投资金额由原先的86.24 亿美元变为59.48 亿美元，项目规模由原来1600 万吨/年炼油，对二甲苯（PX）产能520万吨/年，乙烯80 万吨/年；调整为1000 万吨/年炼油，对二甲苯（PX）产能200 万吨/年，乙烯120 万吨/年，对涉及的工艺路线、产品方案等也进行相应调整。此次调整，项目总投资下降、年炼油规模能力下降，公司持股比例增加、年权益炼油加工能力上升，降低投资风险和运营风险，推动公司长远发展。


　　投资建议： 预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为930.84/992.32/1071.14 亿元，实现归母净利润分别为24.69/38.75/47.09 亿元，对应EPS 分别为1.02/1.61/1.95 元，当前股价对应的PE 倍数分别为14.4X、9.2X、7.5X。我们基于以下几个方面：1）公司长丝产品量价齐升，2024 下半年将迎来长丝行业金九银十的传统旺季，下游消费需求或将进一步释放，公司盈利能力有望持续增强；2）公司拓展聚酯产业链项目布局，持续提升产业链一体化水平，公司产品有望加强成本优势，利好业绩提升。我们看好长丝行业景气上行及公司一体化布局，维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料和能源价格波动风险；产品价格波动风险；新建项目进展不及预期；宏观经济波动风险等。

□.肖.亚.平    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司