双环传动(002472)：新能源车齿轮和智能执行机构引领增长 盈利能力持续上行

事件。公司发布2024 年半年报。2024H1 公司实现营收43.22 亿元，同比+17.26%，归母净利润4.73 亿元，同比+28.33%，扣非归母净利润4.53 亿元，同比+32.85%。其中，2024Q2 公司实现营收22.48 亿元，同比+18.64%，归母净利润2.52 亿元，同比+27.42%，扣非归母净利润2.43 亿元，同比+31.14%。


　　毛利率、净利率实现同环比提升；费用率管控良好。1）盈利能力： 2024H1公司毛利率/净利率分别为 22.75%/11.35%，同比+1.58pct/+0.95pct；其中2024Q2 公司毛利率/净利率分别为22.83%/11.58%，同比+1.28pct/+0.61pct，环比+0.18pct/+0.47pct。2）费用率：2024H1 公司整体费用率为9.60%，同比-0.12pct，其中管理/财务/研发费用率分别为0.95%/3.50%/0.39%/4.75%，同比+ 0.00pct/-0.44pct/+0.09pct/+0.24pct。


　　合同负债快速提升，经营活动现金流稳健。截至2024 年6 月30 日，公司存货为18.13 亿元，同比+7.05%，合同负债为0.36 亿元，同比+53.63%。2024H1公司经营性现金净流量为8.11 亿元，同比+0.28%；其中2024Q2 公司经营性现金净流量为6.39 亿元，同比+36.50%。


　　业务：乘用车齿轮、智能执行机构业务引领收入增长；主要业务毛利率实现同比提升。


　　1）收入端：除钢材销售以外，2024H1 公司乘用车齿轮、商用车齿轮、工程机械齿轮、智能执行机构为公司主营业务中收入占比前四大的业务，在公司收入中占比分别为 54.67%、10.63%、7.33%、6.49%，同比增速分别为+28.54%、+3.81%、-8.25%、+82.17%，乘用车齿轮、智能执行机构业务引领增长：1）乘用车齿轮中，新能源汽车齿轮收入同比增长40.31%，主要得益于国内下游需求的拉动以及海外项目逐步放量的贡献。另外，公司积极响应市场对电驱动同轴减速箱齿轮的需求，显著提升了市场竞争力和单车价值量。2）智能执行机构方面，公司推动了产品在扫地机、智能汽车等终端的应用，积极探索并培育新的增长点。


　　2）毛利率：2024H1 公司乘用车齿轮、商用车齿轮、工程机械齿轮、智能执行机构毛利率分别为23.40%/26.25%/28.90%/18.93% ， 同比+3.08pct/+1.39pct/+5.10pct/+1.53pct。公司主要通过精细化管理、采购降本、优化设备效率、提升装备的二次开发、翻新和改造从而推动生产效率等方法提升毛利率水平。


　　新能源汽车齿轮、智能执行机构看点持续。新能源汽车齿轮方面，为进一步拓展海外市场，公司加快了匈牙利基地的建设，推动全球化布局，有望受益于欧洲传统车企和总成厂商转型过程。目前，匈牙利基地的基础设施建设、人力资源储备和海外供应链的培育工作正稳步推进。智能执行机构方面，公司拓展了智能汽车执行机构产品线，当前产品涵盖电动尾门、智能车锁、座椅调节器、热管理调节阀、智能车灯、智能翻转屏等，紧跟汽车智能化的发展趋势，进一步拓展了公司产品的市场覆盖范围，持续提升单车价值量。


　　盈利预测和估值。我们预计2024/2024/2025 年公司归母净利润为10.55/12.49/14.88 亿元，同比增长29.3%/18.3%/19.2%。可比公司2024 年平均PE 估值为42.39 倍，我们给予公司2024 年23-25 倍PE 估值，合理价值区间28.71-31.20 元/股（预计2024 年公司EPS 为1.25 元，合理市值区间为243-264 亿元，给予“优于大市”评级。参考PB 估值，按照我们的合理价值区间，公司2024 年PB 为2.79-3.03 倍（2024 年可比公司PB 范围为0.88-5.04 倍，平均值为2.62 倍），估值具备合理性。


　　风险提示。公司业绩不达盈利预测的风险；公司海外客户拓展不及预期；公司新建产能达产不及预期；子公司环动科技分拆上市等风险；新能源汽车行业增长不及预期；重卡AMT 渗透率提升不达预期、重卡行业恢复不达预期；工程机械、摩托车等下游行业不及预期；机器人行业发展不及预期；行业竞争加剧。

□.赵.玥.炜    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司