怡和嘉业(301367)：收入符合预期 看好下半年订单改善趋势

核心观点


　　公司2024Q2 收入符合预期，利润略低于预期。Q2 收入下滑，主要由于美国市场仍然受到渠道去库存的影响。展望下半年，公司季度业绩有望逐步改善。一方面，去年下半年受美国渠道库存的影响，业绩基数相对较低。另一方面，下半年随着市场库存压力逐渐消退，公司订单环比有望显著改善。此外，公司于2024年7 月和美国经销商RH 的合作协议落地，合作深度和广度进一步提升，未来双方将持续加大在美国市场的品牌建设和市场推广力度，凭借持续优化的产品性能、不断丰富的产品组合， 公司美国市场份额有望逐步提升。


　　事件


　　2024 年8 月19 日，公司发布2024 年中报


　　公司2024H1 营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为3.82 亿元、0.92 亿元和0.67 亿元，分别同比下降49%、62%和69%。基本每股收益1.03 元/股。24Q2 营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为1.90 亿元、0.42 亿元、0.24 亿元，分别同比下降29%、52%、64%。


　　简评


　　收入符合预期，渠道库存影响美国市场订单交付公司2024H1营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为3. 82亿元、0.92 亿元和0.67 亿元，分别同比下降49%、62%和69% 。


　　24Q2 营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为1.90 亿元、0. 42亿元、0.24 亿元，分别同比下降29%、52%、64%，考虑公司Q2美国市场订单仍然受到渠道去库存的影响，收入符合预期。Q2 利润略低于预期，主要由于公司收入规模下降，而费用投入加大，导致净利率有所下滑。


　　分产品看，24H1 家用呼吸诊疗产品收入为2.30 亿元（-60% ），占收入的60%；耗材收入为1.36 亿元（+26%），占收入的36%，未来随着存量设备基数的增加和公司品牌影响力的提升，占比有望持续提升。分地区看，24H1 境内收入1.64 亿元（-34% ），占收入的43%；境外收入2.19 亿元（-56%），占收入的57% ，其中美国市场收入有所下滑，其他境外区域变化不大。


　　展望下半年，美国市场订单有望显著改善


　　展望下半年，公司季度业绩有望逐步改善。一方面，去年下半年受美国渠道库存的影响，业绩基数相对较低。另一方面，下半年随着市场库存压力逐渐消退，公司订单环比有望显著改善。此外，公司于2024 年7 月和美国经销商RH 的合作协议落地，双方达成为期5 年的独家经销协议，在产品方面新增了肺病机设备的合作，在区域方面新增了加拿大市场的合作，合作深度和广度进一步提升，未来双方将持续加大在美国市场的品牌建设和市场推广力度，凭借持续优化的产品性能、不断丰富的产品组合，公司美国市场份额有望逐步提升。


　　毛利率显著改善，收入规模下降导致期间费用率显著提升2024H1 公司毛利率为51.70%，同比提升5.61 个百分点，主要是高毛利的耗材类收入占比提升。销售费用率为12.67%，同比提高6.41 个百分点；研发费用率为15.21%，同比提升7.78 个百分点，主要是公司加大研发投入和研发人员薪酬增加；管理费用率为7.90%，同比提升5.33 个百分点；财务费用率为-1.61%，同比下降0.88个百分点。公司期间费用率显著提升，主要由于收入规模下降而研发、销售和管理费用投入持续增加。2024H1经营性现金流净额为1.16 亿元，同比下降7.86%，主要系销售规模下降所致。2024H1 存货周转天数为114.58天，同比增加31.93 天，预计主要系公司原材料备货较多所致；应收账款周转天数为51.72 天，同比增加24.71天。其他财务指标基本正常。


　　国产家用呼吸机龙头，看好公司长期发展空间


　　公司是国产家用呼吸机龙头，长期成长空间广阔。短期来看，美国市场渠道库存将逐步恢复正常水平，公司季度订单预计将逐步改善；同时，公司有望凭借在性价比、品牌、渠道等方面的优势，在全球进一步抢占市场份额。中期来看，公司产品管线持续拓展，包括新一代呼吸机、新一代高流量湿化氧疗仪、R2 系列双水平无创呼吸机等升级产品以及制氧机和雾化器等新领域，有望贡献新的盈利增长点。长期来看，公司有望受益于OSA和COPD 患者渗透率提升带来的行业高景气增长。我们预计公司2024-2026 年营业收入同比增速分别为-16%、22%和23%，预计归母净利润同比增速分别为-22%、28%和21%。维持“增持”评级。


　　风险提示


　　（1）市场竞争风险：国际大型医疗器械厂商不断深化市场，国内其他医疗器械厂商逐渐进入海外市场，国内及国际医疗器械行业市场竞争加剧。


　　（2）知识产权风险：一方面，公司正在开发或未来拟开发的产品可能存在被指控侵犯第三方专利权的风险，导致公司面临知识产权侵权索赔、申诉或其他法律上的质疑；另一方面，其他品牌可能存在侵犯公司知识产权的行为，进而损害公司的竞争优势。


　　（3）经销商模式风险：公司仅与部分经销商签订长期合作协议，亦没有通过协议约束经销商专门销售本公司产品，存在无法与经销商保持长期稳定合作关系的风险。


　　（4）海外销售风险：海外销售受到境外监管与索赔的风险，汇率波动风险，销售区域局势不稳定或关税等风险。

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