渤海租赁(000415)：收购CAL 资产质量结构性向优

核心观点：


　　2024 年9 月13 日渤海租赁披露公告：旗下控股子公司Avolon 拟收购Castlelake Aviation Limited（CAL）100%股权。


　　（1）收购标的：截至24Q2，根据资产价值排名，CAL 为全球第16。


　　（2）交易价格：0.98xpb 合计价格12 亿美金。在飞机租金延续增长的背景下，以低于账面价值的价格收购优质资产举措稳健。


　　（3）收购资金来源：Avolon 与母公司经营独立性较强，本次收购为Avolon 基于市场环境优化以自有融资和现金进行的扩表行为。截至2024H1，根据渤海租赁财报，Avolon 资产负债率约为73.5%，而BOCA、AERCAP、AIRLEASE 的资产负债率分别为75.0%、76.1%、76.4%。Avolon 资产负债率较同业更低，本次通过其自行举债等其它融资方式并购优质资产有助于加速扩表巩固头部飞机租赁公司地位。


　　（4）收购必要性：当前OEM 交付持续下降，并购成为飞机租赁公司扩表的常用打法。复盘头部飞机租赁公司疫情后的并购历史，如AviLease 于23 年成功收购了渣打银行的航空融资租赁业务、SMBCAviation 于2022 年完成了对 Goshawk 的收购、2021 年AERCAP 收购GECAS。随着租金延续增长，租金高位扩表显得较为重要。


　　（5）收购重要性：CAL 资产较优，截至24 年6 月底，CAL 自有客机107 架，平均机龄较年轻，为4.7 年，且窄体机占比较高，为68%，此外，毛收益率较高，23 年在12.3%，高于渤海租赁口径下的11.4%。


　　（6）评级影响：惠誉评级24 年9 月13 日表示不会因Avolon（Avolon；BBB-/积极）收购CAL 而影响其评级。预计交易于25Q1 落地。


　　盈利预测与投资建议。预计24 年收入364.05 亿元，考虑资产及信用减值缩窄、PDP 利息收入增加，预计24 年归母净利润在16.57 亿元，同增29.3%。参考同业24 年PB 估值均值约为0.7x，考虑公司“困境纾解”，估值中枢有望上行，给予24 年合理估值在0.7x PB，则基于2024 年BVPS 5.15 元，对应合理价值3.61 元/股，给予 “买入”评级。


　　风险提示。利率上行财费增加、地缘政治、供给延期等。

□.陈.福    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司