妙可蓝多(600882)：奶酪业务重回增长 品牌升级剑指全民消费

事件：8 月24 日，妙可蓝多发布《2024 年半年度报告》，2024H1 公司实现营收入19.23 亿元，同比减少6.9%；实现归母净利润7678 万元，同比增长168.8%；基本EPS 0.152 元/股，同比增长171.4%。


　　降本增效，利润端同比改善。公司24Q2 实现营业收入9.73 亿元，同比减少6.7%；实现归母净利润3548 万元，同比增长712.9%；销售毛利率为36.01%，同比/环比分别提高2.70/2.92 pct；销售净利率为3.65%，同比提高2.64 pct；销售/财务费用率为23.00%/1.82%，同比-4.02/+1.18 pct，公司上半年降本增效，广告促销费和仓储费支出减少，致销售费用率有所下降。


　　奶酪业务企稳，餐饮工业增长领先，消费者培育趋势向好。分产品看，上半年，公司奶酪/贸易/液态奶业务收入分别为16.31/1.39/1.49 亿元，分别同比减少0.9%/44.9%/8.7%；毛利率分别为39.39%/3.01%/9.86%，分别同比-1.18/+4.43/+1.39 pct。奶酪业务中，即食营养系列收入10.08 亿元，同比减少6.17%，毛利率49.72%，同比下降2.51 pct；家庭餐桌系列收入1.72亿元，同比减少1.23%，毛利率27.53%，同比下降2.95 pct；餐饮工业系列收入4.50 亿元，同比增长13.8%，毛利率20.80%，同比提高7.42 pct。奶酪业务上半年跌幅企稳，收入同比略减0.8%，其中Q2 同比恢复1.5%的增长，延续需求回暖趋势。结构上，B 端增长好于C 端，餐饮工业收入上半年增长13.8%，快于全国餐饮收入同比增长7.9%，且毛利率回到了20%+的较高水平，对C 端消费者培育有积极影响。


　　品牌定位升级，大量创新产品上市破圈。5月份，公司启用全新品牌代言人，并发布成人即食营养系列新品，表明妙可蓝多正式开启从儿童奶酪到全民奶酪的品牌升级。报告期内，公司丰富了低温产品矩阵，推出0 蔗糖奶酪小粒，慕斯奶酪杯，一口奶酪以及原制手撕奶酪。同时在常温产品矩阵上，也推出以花入酪、0 蔗糖、轻负担的花酪棒，不断拓宽常温奶酪产品品类，推出年轻人的第一口咸味奶酪零食鳕鱼sasas 奶酪条，以及休闲零食芝士时光系列产品，产品一经上市就广受好评。公司通过不断进行产品创新，持续完善奶酪产品矩阵，实现“人群破圈”和“场景破圈”，进一步巩固奶酪品类领导者地位。据凯度数据，24H1 公司在奶酪市场占有率超过35%，奶酪棒市场占有率更超过40%，稳居行业第一并持续扩大领先优势。


　　成本回落至正常范围，国内原料替代有望进一步受益。成本方面，上半年奶酪业务毛利率同比下降1.18 pct，但相较23 年度有2.38 pct 的回升，目前国际干酪价格回落之后维持，预计再制奶酪业务利润率将保持稳定；受供需失衡影响，国内生鲜乳价格目前仍在下跌，达到2011 年水平，再制奶酪业务成本继续下行；妙可蓝多吉林原制奶酪加工建设项目投入进度达到67%，预计24 年12 月完成，项目建成后，原制奶酪产能将进一步扩大，并形成奶酪“蓄水池”，通过调节供需关系，帮助国内原奶产业更加稳定发展。


　　蒙牛奶酪业务注入完成，对价优惠。公司2024 年6 月召开董事会及临时股东大会，为解决同业竞争问题，审议通过了《关于现金收购内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司100%股权暨关联交易的议案》，拟以人民币4.47 亿元收购内蒙蒙牛所持有的内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司100%股权；蒙牛奶酪旗下拥有蒙牛和爱氏晨曦双品牌，23 年营业收入为12.74 亿元，年底净资产为4.38亿元，收购价格约为0.35 倍PS、1 倍PB。至2024 年7 月29 日，蒙牛奶酪已完成前述交易涉及的工商变更登记手续，成为公司全资子公司。我们认为该交易不仅与公司原有业务形成协同，在多品牌、渠道、供应链等方面提供多方面增强，扩大规模效应，且对价非常优惠，显示蒙牛对公司大力赋能的支持态度。公司液态奶业务经审议，将延期36 个月履行，即2027 年7 月9日前完成。


　　投资建议：奶酪作为乳制品版块中最具成长性的赛道，顺应消费发展趋势和国家政策导向，是乳制品消费升级的必然趋势，具有远高于行业的增长速度和空间潜力。公司作为“中国奶酪第一股”，面对短期宏观压力不改方向，苦练内功，随着外部环境的逐渐改善以及公司战略逐步执行落地，业绩拐点可期。我们预测公司2024-2026 年EPS 为0.29、0.37、0.48 元/股，对应当前股价PE 分别为42.2x、34.0x、26.0x，维持“买入”评级。


　　风险提示：消费修复不及预期；价格走势不及预期；食品安全问题；市场波动风险。

□.刘.鹏./.卢.潇.航    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司