横店东磁(002056)深度研究：光伏差异化优势显著 印尼投产剑指美国市场

磁材+新能源双轮驱动，经营业绩稳步增长。1）磁材器件：公司是全球最大铁氧体磁性材料生产企业，出货量位列行业首位。公司基于铁氧体磁材，横向布局多材料体系，纵向延伸发展器件；2）光伏：目前具备17GW 电池和12GW 组件产能，位居Infolink 2023 年全球组件出货排名前十，Wood Mackenzie 2023 年光伏组件制造商第九位；3）锂电：目前具备7GWh 锂电池产能，主要生产小动力电池，聚焦电动两轮车、电动工具等领域，出货位居国内小动力圆柱电池前三。


　　2019-2023 年公司营收/利润复合增速31.66%/27.32%，经营业绩稳步增长。


　　光伏：1）行业稳步向上，装机潜力充足。光伏行业稳步向上，24年1-7月国内新增装机增速/电池组件出口增速分别27.14%/25.54%，增长动力强劲，中长期看，1.5℃温控目标下全球光伏装机增长潜力犹在；2）深耕海外市场+差异化产品战略，盈利优势显著。公司深耕海外市场+差异化产品战略，2023年公司光伏产品毛利率达21.21%，盈利优势明显，24H1行业进入洗牌阶段，公司光伏产品仍保持合理盈利，毛利率优于绝大部分同行，盈利韧性凸显；3）东南亚四国双反调查重启，美国市场格局生变，公司印尼电池剑指美国市场。目前，美国光伏电池产品进口超70%来自于东南亚四国，但24年5月美国商务部重启东南亚四国双反调查，预计24Q4初裁落地后东南亚四国出口美国组件成本优势将有所削弱，叠加美国本土组件产能快速起量，而电池产能建设较慢，我们预计电池环节或成为美国光伏市场瓶颈。根据24H1价格测算，我们预计印尼电池出口美国市场将有4-5美分利润空间，公司印尼3GW TOPCon电池产能于2024年7月底投产，预计24/25年分别出货1/3GW，有望贡献显著利润增量。


　　磁材+器件：新能源驱动磁材需求增长，公司横纵拓展巩固龙头地位。


　　今年以来，受消费品以旧换新政策刺激，家电、汽车等传统磁材需求稳中向上，同时随着光伏装机持续装机增长以及新能源汽车渗透率提升，光伏逆变器用磁材及汽车微特电机用磁材需求保持增长。公司立足铁氧体永磁和铁氧体软磁横向扩充材料体系，金属磁粉心、纳米晶、复合永磁材料市场开拓成效明显，24H1公司磁材出货11.67万吨，同比增长26.77%。同时，公司纵向延伸布局磁性器件，已形成振动器件、硬质合金、电感和射频器等产品布局。


　　锂电：小圆柱锂电池黑马，差异化竞争小动力市场。公司锂电池产品主要包括18650和21700型号的三元圆柱电芯，下游电动工具、电动两轮车、便携式储能和智能家居设备等核心应用场景需求向好。2023年公司锂电池出货3.40亿支，同比增长75.36%，根据EVTank数据，公司圆柱电池出货排名全球第五，小动力电池国内出货前三。


　　【投资建议】


　　我们预计，公司2024-2026 年营业收入分别为187.42/236.71/259.01 亿元，同比变化-4.96%/26.30%/9.42%，归母净利润17.60/21.30/24.64 亿元，同比变化-3.09%/21.00%/15.70%，EPS 分别为1.08/1.31/1.51 元，对应PE 为13/11/9 倍。参考可比公司估值，考虑到公司印尼产能出口美国市场有望享受超额盈利，给予公司2025 年15 倍PE，对应12 个月目标价19.65 元/股，给予“买入”评级。


　　【风险提示】


　 美国贸易政策扰动；


　 美国光伏装机不及预期；


行业竞争进一步加剧，供给出清节奏不及预期等。

□.周.旭.辉    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司