三只松鼠(300783)：Q3业绩超预期 改革效果进一步释放

事件：公司发布三季度业绩预告，2024 年1-9 月预计归母净利润3.38-3.42 亿元，同比+99.13-101.43%，扣非净利润预计2.62-2.69 亿元，同比+206.74%-214.92%；24 年Q3 公司预计归母净利润4810-5200 万元，同比+200.45%-224.81%，扣非净利润预计3400-4100 万元，同比+176.65%-233.60%。公司第三季度业绩超预期。


　　公司自去年3 季度开始便收入利润双增长，至今已连续5 个季度增长，公司经营状况发生了实质性的改变，值得重点关注。公司去年同期基数并不低，我们推测公司9 月主动控制线上费用投放，Q3 在毛利率保持稳定的前提下，公司费效比较以往更优，带动业绩高增，这也证明了公司变革带来的改善可持续性较强。


　　坚定“高端性价比”战略，改革持续推动。公司去年年初制定了“高端性价比”战略，通过对渠道、供应链和组织的变革公司产品开始在抖音放量，形成规模效应，带动其他渠道同步增长。供应链方面，公司自建工厂，实现了坚果半自主制造，并持续推进“一品一链"的供应链创新升级，招引核心供应商集中建厂，全面提升供应链资源配置效率，让产品在价格和品质上更具竞争力；组织方面，通过“品销合一"协同的组织理念，激活组织潜能，形成全新的组织活力；渠道方面，制定“D+N”(短视频+全渠道)协同打法，今年重点打造分销渠道，8 月份密集召开数个经销商大会，取得较好的反响。


　　内外部实现良性循环，分销若有突破将推动公司长期增长。我们认为，公司在供应链改造上降低成本，通过抖音打造网红产品放量使得规模效应进一步释放，渠道加供应链变革实现良性循环，公司产品质价比有望持续提升，在此基础下分销渠道具备突破的基础。分销为休闲食品行业重要渠道，公司分销渠道基数低，24 年H1 占其收入比重仅13%，且以节日礼盒为主，公司今年率先聚焦区域经销日销品打造，目前105 款日销品已完成铺市，分销渠道一旦突破将奠定公司长期增长基础，且该渠道净利润率水平明显高于线上，该渠道占比提升将带来利润率的持续改善。


　　股权激励今年达成率高，未来两年目标彰显管理层信心。公司24 年股权激励计划及员工持股计划目标24-26 年营收分别为115/150/200 亿元（含税，100%行权比例），24-26 年净利润分别为4 亿元（80%行权比例），对应目标24-26年收入分别同比增长43%/30%/33%，24 年利润增长82%，今年完成股权激励目标达成概率高，未来两年股权激励目标依然较高，彰显管理层信心。


　　公司盈利预测及投资评级：四季度是休闲食品旺季，2025 年春节较早，备货前置，四季度有望维持高增。鉴于公司Q3 利润超预期，我们上调公司盈利预测，预计公司 2024-2026 年营业收入分别为105.48、138.45、165.11 亿元，归母净利润分别为4.14、5.45 和7.02 亿元，对应EPS 分别为1.03、1.36 和1.75 元。当前股价对应2024-2026 年PE 值分别为24、18 和14 倍，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：抖音平台竞争愈发激烈；行业竞争加剧；原材料价格上涨，成本上升；分销不及预期；食品安全风险。

□.孟.斯.硕./.王.洁.婷    .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司