晶晨股份(688099)深度研究：音视频SOC领军者 乘行业复苏之风扬帆海外

【投资要点 】


　　晶晨股份是国内多媒体SoC 芯片设计行业领导者，公司产品涵盖机顶盒芯片、智能电视芯片、AI 音视频芯片、WiFi 芯片和汽车电子芯片，产品矩阵丰富。得益于行业周期的复苏、海外市场拓展和费用控制得当，公司业绩在2024 年上半年迎来较大幅度改善，实现营业总收入和归母净利润30.18 亿元和3.62 亿元，分别同比增长28.33%和96.06%。


　　机顶盒市场迎来高清化、智能化趋势和更新周期，海外份额提升空间广阔。国内IPTV/OTT 机顶盒市场趋于饱和，但换新周期有望促进销量提升，年出货量稳定在5000 万台左右，海外IPTV/OTT 机顶盒在电视机顶盒中的渗透率提升空间大，年出货量约4000-5000 万台。晶晨股份在高清芯片领域优势突出，公司在三大运营商集采中的份额高。


　　海外竞争者受专利诉讼和反垄断影响，市场竞争格局优化，公司有望在海外市场获取更多份额。此外，国内机顶盒有8K 高清化和智能化的趋势，带动产品价值量的提升。


　　大陆主导全球TV 供应链，晶晨把握国产替代机遇。根据迪显科技预测，2024 年全球TV 出货量在2.23 亿台，2024 年上半年，中国品牌占据出货量前五中的三席，代工厂当中出货量TOP 10 基本为大陆系厂商或在大陆设厂的台系厂。而电视SoC 市场由台系供应商主导，联发科、联咏、瑞昱占据市场份额较高，品牌和供应链出于引入竞争者和供应链安全考虑，需要大陆电视SoC 供应商参与，晶晨迎来提升客户市场份额的机遇。此外，智能电视高端化升级，也为电视SoC 价值量提升创造了空间。


　　智能家居芯片具备AI 功能，WiFi 芯片蓄力新成长曲线。全球智能家居市场增长良好，AI 技术成为推动智能家居发展的关键，智能音箱等设备出货量持续增加。晶晨的AI 音视频芯片具备AI 功能，与国际知名品牌合作，体现了公司产品竞争力。此外，公司前期布局的WiFi芯片即将迎来收获期，随着WiFi 技术从5 代升级到6 代，WiFi 芯片的价值量显著提升，公司新产品有运营商渠道优势，同时可以协同其他SoC 销售。在汽车芯片领域，智能座舱市场规模不断扩大，公司的汽车电子芯片业务具备长期发展潜力。


　　【投资建议】


晶晨股份产品技术先进性和市场覆盖率位居行业前列，毛利率水平亮眼，多年来成为了智能机顶盒芯片的领导者、智能电视芯片的引领者和音视频系统终端芯片的开拓者。同时公司进军拓展WiFi 芯片和汽车芯片，接力业务成长。综合考虑公司的业务发展情况，我们预计2024-2026 年营收分别为64.95/78.11/92.10 亿元，归母净利润分别为8.06/10.59/13.63 亿元，对应EPS 分别为1.93/2.53/3.26 元，对应PE 分别为37/28/22 倍。


我们采用相对估值法对公司市值进行估算，由于公司为Fabless 的芯片设计企业，我们选取的可比公司为下游行业类似的无晶圆半导体设计厂，全志科技、瑞芯微、乐鑫科技和恒玄科技。2025 年可比公司的Choice 一致盈利预测平均值为50 倍。由于可比公司大多在2022-2023 年业绩经历下滑，而晶晨股份相对稳健，市场预测可比公司在2024-2025 年复苏增速较快，PE 估值水平较高，同时，我们参考可比公司2025 年PEG 倍数平均为1.02，因此我们给予晶晨股份2025 年1 倍PEG，对应2025 年30 倍PE。


　　综合考虑可比公司PE 和PEG 估值，我们给予晶晨股份2025 年35 倍PE，对应未来12 个月目标价89 元，首次覆盖给予“买入”评级。


　　【风险提示】


　　新产品推广不及预期的风险。若公司未能紧跟行业变化，及时调整策略，或面对对手的技术创新，可能无法满足市场更新需求，从而失去竞争力，影响长期发展。


　　研发失败的风险。新产品开发需大量资金和人力，需要预研下一代产品，确保良性发展和产品领先性。若开发产品不符合市场需求，将影响销售和市场竞争力，造成研发资源浪费。


　　市场竞争加剧的风险。公司产品所在市场竞争激烈，若新款芯片不能及时适应市场需求变化，将对公司销量、价格和毛利率产生不利影响。国内外竞争对手的激烈竞争也加剧了公司的市场竞争风险.


　　汇率风险。公司存在大量境外销售和采购，主要以美元结算。汇率波动会直接影响公司业绩，政治经济环境变化带来的汇率不确定性是公司面临的重要风险。

□.王.佩.麟    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司