云天化(600096)：三季报大超预期 财务数据持续改善

事件：公司发布2024 年三季报，公司前三季度实现营收467.24 亿元，同比下降12.34%，归母净利润约44.24 亿元，同比增长约19.42%；其中三季度实现营收147.31 亿元，归母净利润约15.83 亿元，同比增长约54.16%，同比大超预期。我们认为公司具有稳定的盈利能力，未来将成为世界级的磷化工巨头。


　　原材料成本下降，财务数据进一步改善。公司三季度营收虽然同比下降18%，但公司归母净利润同比增长超过54%，大超市场预期。我们认为有以下几点原因：1.原材料成本下降，毛利率有所上升。公司前三季度主要原材料中仅有天然气价格同比上升，其他均同比下跌，原料煤价格同比下跌21%，硫磺价格同比下跌15%。公司三季度毛利率为17.81%，去年同期为12.2%，增长5.61 个百分点。2.财务数据持续改善，资产负债率进一步降低。公司仅三季度销售费用下降23.22%，财务费用下降47.62%，降幅均超过营收。同时公司短期借款、长期借款进一步降低，截至三季度末，资产负债率已经降到52.51%，有息负债率降到31.91%，为近十年最低。2024 年三季度，公司生产磷铵124.47 万吨，尿素68.69 万吨，复合肥38.97 万吨，黄磷0.91 万吨，饲钙15.29 万吨，聚甲醛2.82 万吨。


　　公司磷矿储量进一步增加，奠定世界级磷化工巨头基础。2023 年12 月26日，公司子公司聚磷新材以8 亿元报价竞得该探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后3 年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。该磷矿位于镇雄县羊场—芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，镇雄县磷矿资源丰富，冯家沟和祝家厂两区块初步估算推断磷矿石资源量11.45 亿吨，全县已探明磷矿石资源量27.6 亿吨，估算资源储量超过132 亿吨，属于全国乃至亚洲最大规模的单体富矿磷矿区。未来若将聚磷新材注入公司后，云天化磷矿资源储量有望超过30 亿吨，成为全球磷化工行业龙头。


　　国家鼓励磷矿资源整合，努力打造3 家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，云天化有望受益。工信部等八部门年初印发《推进磷资源高效高值利用实施方案》通知，对磷资源的利用、发展提出了明确的要求，有利于国内磷矿资源整合，产业集中度提升，降低内耗，实现磷资源高效高值利用，增强我国全产业链竞争优势。本方案提出的比较重要的点在于：能效标杆水平以上的磷铵产能占比超过35%；新增磷石膏无害化处理率达到100%、综合利用率达到65%，存量磷石膏有序消纳；形成3 家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业；建设3 个左右特色突出的先进制造业集群，大中小融通、上下游协同发展的产业生态不断优化；鼓励“云贵鄂川”立足资源能源禀赋、产业基础条件、环境承载能力等，以化工园区为载体，以产业链、创新链、生态链融通发展为路径，打造若干特色优势鲜明、产业链条完整、创新要素集聚、专业化协作配套水平好的先进制造业集群。公司作为云南省国资委旗下磷化工公司有望直接受益。


　　维持“强烈推荐”投资评级。考虑前三季度业绩超预期，我们上调公司盈利预　　测。我们预计公司2024-2026 年收入分别为697.05 亿元、705.03 亿元和726.18 亿元，归母净利润分别为55.05 亿元、56.30 亿元和58.32 亿元，EPS分别为3.00 元、3.07 元和3.18 元。当前股价对应PE 分别为7.6 倍、7.4 倍和7.2 倍，维持“强烈推荐”投资评级。


　　风险提示：磷酸铁项目进度不及预期、磷矿石价格波动

□.周.铮./.赵.晨.曦    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司