中国中铁(601390)：大基建龙头 主业受益化债+第二曲线价值重估

【投资要点】


　　中国中铁：铁路基建排头兵，市场份额稳定提升，多元化布局形成。


　　公司是我国铁路建设领军企业，通过近年来横向及纵向拓展，2015-2023 年，公司市占率由5.2%提升至8.7%，综合竞争力进一步彰显，且目前公司业务范围已涵盖工程施工、装备制造、矿山资源开发、地产开发等多个领域，形成了多元化的布局。


　　财政宽松+限购放松，地产及基建需求有望修复，央企重点受益。10月12 日，国务院新闻办公会中，财政部部长蓝佛安表示将“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况。会议表态近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措，主要包括：1）加力支持地方化解政府债务风险，较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务，地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生；2）发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本；3）叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳；4）加大对重点群体的支持保障力度。参考过往历史，每个五年计划最后两年通常为铁路、高速公路施工高峰，而以城市轨道交通项目为代表的市政类项目储备仍然充足，因此判断财政政策宽松后，随着基建资金到位情况将有所改善，以公司为代表的头部基建央国企核心受益。


　　主业受益化债+政策放松，第二曲线稳健发展带动价值重估。经营层面，根据我们对于公司重大项目中标公告的共计，2024 年公司公告中涉及化债省份的中标项目约占公告重大项目的20.7%，判断公司整体在化债省份的业务敞口占比与上述数字相仿。此外，根据公司年报附注披露，2023 年公司应收账款当中约60%来自于地方政府，而根据年报附注披露数据测算，2023 年，公司应收账款减值比例为2.9%，在历史上看处于较高水平，因此我们认为财政宽松，化债支持力度加大将从：1）改善实物工作量及结转速度，2）降低公司潜在减值风险两个角度改善公司整体业绩。除基建主业外，公司设备制造业务以及资源开发业务景气度同样有望改善，进一步增厚公司整体业绩弹性。估值层面，目前公司PE 估值在八大建筑央企中处于较低位置，反映了市场对于公司现金流和发展前景的担忧。我们认为随着地方政府财政状况好转，公司现金流有望同步改善，压制公司估值的因素有望逐渐消退，而2023 年子公司中铁资源（业务以矿业资源为主）已贡献50亿以上利润，成为公司增长新的一级，未来矿山、装备制造等业务均有望进一步带动公司价值重估。因此，我们认为公司是央企建筑公司中兼具确定性和弹性的标的。


　　【投资建议】


　　预计2024-2026 年，公司归母净利润分别为326.62/335.82/359.10亿元， 同比分别-2.45%/+2.81%/+6.93% ， 对应目前市值4.95/4.81/4.50x PE。给予公司“增持”评级。


　　【风险提示】


　　地产需求不及预期。


　　基建需求不及预期。


　　毛利率不及预期。

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