甘源食品(002991)：经营显著改善 净利率表现亮眼

公司公布三季度业绩，24Q1-3 营收/归母净利/扣非净利16.1/2.8/2.5 亿，同比+22.2%/+29.5%/+32.0%；对应24Q3 营收/归母净利/扣非净利5.6/1.1/1.0亿，同比+15.6%/ +17.1%/+22.3%，利润超预期（前次前瞻预期Q3 归母净利同比+15%），系棕榈油等综合原材料成本稳中有降，叠加规模效应/税率优惠等，公司扣非净利率在高基数上继续改善（Q3 扣非归母净利率同比/环比+1.0/+5.0pct）；此外公司收入环比显著改善，系Q2 淡季公司聚焦渠道调整（KA 经销转直营/电商负责人及品项调整），整体承压，Q3 需求回暖、调整成效初显。展望看，公司持续优化渠道打法，量贩/海外不断突破，看好旺季备货行情。维持“买入”。


　　Q3 经营有所改善，期待渠道调整成果进一步显现Q2 淡季整体需求相对较弱，公司聚焦渠道调整导致收入增长偏慢，Q3 需求有所恢复、渠道调整延续，其中商超基本盘考虑整体流量下滑及部分经销商实力不足，整体仍有承压，公司进行经销转直营调整，目前逐步推进、期待年内完成调整；电商渠道新负责人到位后，聚焦品类填充和达播合作等，Q3 仍在调整期；量贩渠道持续推动SKU 拓展和迭代，延续放量、收入占比提升；会员制商超积极对接、目前整体平稳、期待新品引入；海外月销持续爬坡、增速较快、贡献增量。产品端，Q3 老三样基本盘稳健，豆果、综合果仁得益于新品的持续推出以及在量贩、KA 散称等渠道的布局表现更优。


　　规模效应/税收优惠带动Q3 扣非净利率同比+1.0pct24Q1-3 毛利率同比-0.7pct 至35.6%（Q3 毛利率同比/环比-0.7/+2.4pct），Q3 同比承压系毛利率偏低的豆果等产品增速较快、收入占比提升；环比提升系规模效应显现。费用端，24Q1-3 销售/管理费用率12.6%/3.7%，同比+1.0/-0.3pct，24Q3 同比+1.5/+0.3pct，9 月中秋国庆旺季公司适度增加投放促进渠道备货、费用整体可控。此外，23Q1-3 公司所得税率同比-8.5pct至16.2%（Q3 同比-7.8pct），受益于高新企业认证带动所得税率下降。最终公司 24Q1-3 录得扣非归母净利率15.4%，同比+1.2pct（Q3 同比+1.0pct至18.4%），得益于规模效应/税收优惠Q3 扣非净利率表现亮眼。


　　期待旺季备货行情，维持“买入”评级


　　考虑Q3 渠道修复较快，上调24 年盈利预测，同时考虑零食行业竞争加剧，下调25、26 年盈利预测，预计24-26 年EPS 4.22/4.82/5.49 元（前次4.08/5.03/5.91 元），目标价86.76 元（前次69.36 元），“买入”。


　　风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

□.龚.源.月./.倪.欣.雨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司