国邦医药(605507)：医药稳增长 规模优势平滑周期波动

投资要点


　　2024Q3 公司收入&利润实现较快增长，公司立足于规模制造优势，核心品种市占率提升强化制造优势、新品种商业化放量构成新动能，丰富产品矩阵以及产业链自供能力削弱周期影响，看好公司收入&利润稳健增长。


　　财务表现：2024Q3 收入&利润实现较快增长


　　2024Q1-Q3 公司实现营收44.18 亿元，同比增长9.00%；归母净利润5.79 亿元，同比增长18.36%；扣非后归母净利润5.65 亿元，同比增长16.87%；单季度看，24Q3 单季度实现营收15.26 亿，同比增长22.68%；归母净利润1.74亿元，同比增长32.43%；扣非后归母净利润1.70 亿元，同比增长35.19%。单季度收入和利润YOY 绝对值逐季加速。


　　成长能力：医药稳增长，动保待回暖


　　医药板块： 2024H1 医药板块实现收入 20.36 亿元，同比增长 9.46%，占收入70.76%。根据2024 年半年报，公司“主导产品产销量继续稳步提升”、“成立了独立的特色原料药板块经营管理团队，统筹研发、注册、生产、市场等资源，有效提升了特色原料药业务的经营效率”。“头孢产品系列在多年的积累下，生产和销售实现强劲增长”；“医药半制剂业务方面，与雅培等国际化重点客户的商业化项目取得显著效果”；“关键医药中间体业务，面对国内需求偏弱的局面，加大国际市场出口，实现逆势增长”。我们估计2024Q3 公司医药板块仍延续稳健增长态势，展望全年，我们看好公司优势原料药品种大环内酯类原料药价格维稳、市占率进一步提升，关键中间体销量持续攀升，特色原料药&半制剂业务保持强劲增长，整体看医药板块有望维持稳健增长态势。


　　动保板块：2024H1 动保板块实现收入 8.2 亿元，同比下降 10%左右。根据半年报，“动保业务依托丰富的产品线，积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司战略合作，氟苯尼考、强力霉素等产品进一步实现了市场占有率的提升”。考虑动保主要品种价格趋势，我们认为2024H2 动保板块氟苯尼考等品种随产能利用率提升、出货量增加，市占率有望继续保持提升态势。总体看，公司在动保原料药领域品种布局齐全，氟苯尼考、强力霉素等品牌优势明显，同时也是马波沙星、沙拉沙星等特色动保专用原料药主要供应商，具备较强的综合竞争力，动保产品价格及需求修复后，有望为公司业绩贡献弹性。


　　产能释放强化规模效应： 2024 年上半年，公司在全力推进完工募投项目的达产达标，同时新增重点项目建设稳步开展，公司2024 年中报显示在建工程转固约4.28 亿元，其中硼钠与氯代丁酸甲酯项目、浙江国邦生命科技产业园项目等转固金额相对较高，2024Q3 公司在建工程占总资产的比例由23Q3 的14.6%下降到3.8%，同比大幅下降，我们认为公司或已进入产能释放期，公司立足于大吨位产品和供应链完整布局，在多个抗生素、中间体、动保产品中，通过较高市占率和相对同行业稳定的盈利能力验证了规模制造优势，新产能从投入到释放，有望放大规模制造优势。


　　盈利能力：费用率管控良好，汇兑波动或影响财务费用2024Q1-Q3：公司销售毛利率26.17%，同比提升1.52pct。销售净利率13.10%，同比提升1.07pct。从费用端拆分看，销售费用率1.14%，同比下降0.19pct；管理费用率5.16%，同比下降0.5pct；研发费用率3.63%，同比下降0.39pct；财务费用率-0.19 %，同比提升0.92pct，我们估计可能主要受汇兑波动影响。


　　展望2024Q4：我们预计大环内酯类原料药价格有望维持较高位置、部分兽药品种价格或已达到底部水平，产品结构可能扰动整体毛利率，但随公司规模效应提升，新产品&新工艺应用下，毛利率&净利率同比有望延续提升态势。


　　经营效率：经营性现金流改善，存货周转加速


　　从现金流看， 2024Q1-Q3 公司经营活动产生的现金流净额0.33 亿元，同比增长201.75%。2024 Q3 公司经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益为5.25%，较2023 Q3 的1.97%有所提升。从周转率看，2024Q3 公司存货周转率2.44，同比2023 Q3 的2.23 有所提升，周转加速，现金流改善，期待营运质量继续提升。


　　盈利预测与估值


　　我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为1.40、1.76、2.18 元，2024 年10 月22 日收盘价对应2024 年PE 为15 倍。我们看好公司立足于规模制造优势，核心品种市占率提升强化制造优势、新品种商业化放量构成新动能，丰富产品矩阵以及产业链自供能力削弱周期影响，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　核心品种销售额不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险等

□.孙.建./.郭.双.喜./.盖.文.化    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司