阳光诺和(688621)：临床高速释放 看好持续性

投资要点


　　业绩表现：收入持续高增，利润增速季度波动


2024Q1-3 实现收入9.17 亿元，yoy+32.47%；实现归母净利润2.08 亿元，yoy+21.40%。


　　24Q3 公司实现收入3.54 亿元，yoy+53.20%；实现归母净利润0.59 亿元，yoy+11.37%。


　　成长性：临床业务持续高速释放，看好2025 年后权益分成与自研新药转化弹性大临床业务：24Q3 公司单季度收入增长大幅提速，我们预计和公司临床订单交付节奏有关，经历了多季度的持续验证后，我们认为公司大临床业务已经增长的最主要支撑。展望来看，我们认为当前公司临床业务规模与基数依然较小，而“3 类药、自研新药转化带来的临床导流、历史上积累的大量仿创转型客户自带的临床管线需求”将支撑公司大临床业务维持高增速。


　　权益分成业务：我们预计OTC 类权益产品吡美莫司乳膏三季度分成贡献有限，其或仍在销售资源投入期，从天猫等渠道销售情况来看，公司吡美莫司乳膏销量增长亮眼，看好2025 年其分成释放空间；院内权益品种方面，随着第十批集采的推进与落地，看好后续产品快速放量。


　　自研新药产品：截至公司三季报披露日，1 类药核心品种STC007 已进入临床二期、STC008 已进入临床一期，另外公司还有部分2 类药产品已获临床试验许可或进入临床阶段，看好2025 年后新药管线转化带来的弹性。


　　盈利能力分析：收入结构变化带来盈利能力波动，研发投入或加大24Q3 公司毛利率为46.04%，yoy-8.39pct；归母净利率为16.71%，yoy-6.28pct。


　　我们预计三季度临床业务占比提升或是整体毛利率及净利率下降的主要原因。此外，24Q3 公司销管费用率持续优化，延续较高运营效率；三季度研发费用率为14.25%，同比提升1.36pct，我们预计和当前公司自研新药管线较多，且集中进入临床阶段带来的投入较大有关，我们预计后续公司或保持较快的自研管线推进节奏。


　　经营质量分析：现金流明显改善，看好经营稳定性持续提升24Q3 公司经营性现金流净额为1.73 亿元，同比大幅提升；24Q3 公司信用减值损失为700 万元，同比、环比均大幅优化。我们认为现金流、经营质量改善背后是公司聚焦高质量中大型药企客户的战略变化的持续验证，我们看好公司远期增长的稳定性和持续性。


　　盈利预测与估值


　　我们预计2024-2026 年，公司分别实现收入12.18/15.83/20.53 亿元，同比增速分别为30.68%/29.95%/29.71%；分别实现归母净利润2.33/2.91/3.59 亿元，同比增速分别为26.13%/24.77%/23.59%；EPS 分别为2.08/2.60/3.21 元，2024 年10 月28日收盘价对应2024 年PE 为23x、对应2025 年PE 为18x，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　市场竞争格局加剧风险；研发进展不及预期风险；国内新药研发景气度波动风险。

□.孙.建./.王.帅./.胡.隽.扬    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司