重庆啤酒(600132)：外需承压 升级受阻 静待改善

投资要点：


　　事件：公司发布2024 年三季报。根据公司公告，24 前三季度公司实现营业总收入130.6亿，同比增长0.26%，归母净利润13.3 亿，同比下降0.9%。其中24Q3 公司实现营业总收入42.02 亿，同比下降7.11%，归母净利润4.31 亿，同比下降10.1%。公司收入利润略低于预期。


　　投资分析意见：考虑到去年四季度低基数，暂维持盈利预测，预测2024~2026 年公司归母净利润分别为14.72，16.05，17.28 亿，同比增长10%、9%、8%，当前股价对应24-26年PE 为19x、18x、16x，考虑到公司过去保持高分红，2021~2023 年股利支付率达83%、99.6%，101.39%，假设未来分红率维持在90%，24 年预测归母净利润对应分红算得股息率为4.6%，当前公司股息率具备较高的吸引力，维持买入评级。


　　24Q3 啤酒收入同比下降7.9%，结构升级趋势短期受阻。根据公司公告，24Q3 公司实现啤酒销量87.3 万吨，同比下滑5.6%。分价格带看，24Q3 高档/主流/经济型产品分别实现收入26/17/1 亿，分别同比-9%/-7.6%/+20%。在高基数下，由于今年餐饮需求承压，流通渠道终端客流下降，“旺季”不旺，结构升级趋势短期受阻。我们预计乌苏、1664等品牌依然面临增长压力，重庆品牌受重庆地区极端天气影响销量短期承压。24Q3 公司实现吨价4812.5 元/吨（营业收入/销量），同比下降1.6%。分区域看，24Q3 西北区/中区/南区分别实现主营业务收入12.5/18.9/12.9 亿，同比-10.5%/-5.2%/-9.3%。


　　毛利率下降拖累盈利。24Q3 公司吨成本2446.07 元/吨，同比增长1.1%，预计主因销量下滑导致规模效应收缩，佛山工厂折旧增加以及京A 并表影响。由于吨价下降和吨成本上升，24Q3 毛利率同比下降1.35pct 到49.2%。费用端，24Q3 销售费用率14.74%，同比-0.87pct，公司在保障终端费用投放的基础上优化费用效率；管理费用率3.22%，同比+1.04pct，预计主因IT 费用投放增加。24Q3 公司实现归母净利率10.25%，同比下降0.34pct。


　　股价表现的催化及：产品提价，乌苏/1664 等超高端大单品市占率快速提升。


　　风险提示：原材料成本大幅度上涨，中高端竞争加剧，涉及诉讼可能对利润存在潜在影响。

□.吕.昌./.周.缘./.严.泽.楠    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司