招商南油(601975)：景气有望上行 远东成品油运龙头启航

投资要点


　　全球领先的中小船液货运输服务商


　　公司成立至今三十余年，历经资产重组，亏损退市，扭亏为盈，再度上市等风雨，如今涅槃重生，经营稳定。公司拥有远东地区最大的MR 成品油船队，外贸成品油业务规模居远东第一，致力于成为“全球领先的中小船型液货运输服务商”。中国长航集团、招商局集团分别为公司控股股东、实际控制人。2024 年上半年，公司实现营业收入35.3 亿元，同比+11.8%；实现归母净利润12.2 亿元，同比+44.8%。


　　成品油运供需紧平衡带动收益提高


　　成品油轮主要运输清洁石油产品，位于石油石化产业链的中下游。成品油船型普遍小于原油船型，航线多样，以区域短途航线为主。行业供需紧平衡有望带动成品油轮收益逐步提高。需求方面，红海紧张局势导致成品油轮绕行好望角，运距拉长，吨海里需求增加；长期看，随着全球炼油产能的东移，成品油跨区运输需求将持续增加。供给方面，成品油轮在手订单占比处于历史低位，同时随着船队船龄不断增长和日益严格的环保政策，老旧船舶拆解压力增加，未来行业供给增速有限。


　　内贸油化气收益稳健，外贸成品油具备弹性


　　公司内贸原油海运业务规模全国第二，内贸原油市场运价整体稳定，是公司整体效益的“压舱石”。公司化工品运输规模位居国内头部，乙烯水运为国内独家经营，相关业务盈利能力保持稳定。2018-2023 年，公司化工品、乙烯运输业务平均毛利率分别为21.2%、37.5%。公司拥有远东最大MR 船队，有望享受成品油运行业景气上行带来的运价弹性，成为公司效益增长的重要支柱。我们测算公司外贸MR 成品油轮船队利润弹性，TCE 每提高1 万美元/天，对应年化净利润增量5.8 亿元。


　　受益于成品油运景气上行，给予“买入”评级


我们预计公司2024-2026 年营业收入为70.6、74.4、76.6 亿元，同比+13.9%、+5.4%、+3.0%，3 年CAGR 为7.3%；归母净利润为20.9、21.2、21.8 亿元，同比+34.0%、+1.4%、+3.1%，3 年CAGR 为11.9%；EPS 为0.43、0.44、0.45 元/股。基于全球成品油运市场供需紧平衡，运价中枢有望维持高位，公司作为远东最大成品油轮船队，盈利水平有望逐步提高，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：全球经济发展缓慢；新增运力投放过快；油运运价大幅波动。

□.曾.智.星./.李.蔚./.李.天.琛    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司