三棵树(603737)：部分产品均价有所回升 现金流大幅改善

部分产品均价有所回升，现金流大幅改善，维持“买入”评级公司发布三季报：公司2024 年Q1-Q3 实现营收91.46 亿元，同比-2.81%，归母净利润4.10 亿元，同比-26.00%，扣非归母净利2.49 亿元，同比-42.82%；其中Q3 营收33.85 亿元，环比-8.37%，归母净利润2.00 亿元，环比+22.96%，扣非归母净利1.70 亿元，环比+8.66%。考虑到公司地产销售下滑，行业竞争加剧，我们下调2024-2025 年的盈利预测并新增2026 年盈利预测，我们预计2024-2026年公司实现归母净利润6.4/7.2/8.4 亿元（2024-2025 前值为12.17/16.16 亿元），同比+271.0%/+12.5%/+16.5%；EPS 分别为1.22/1.37/1.60 元；对应当前股价PE为26.9/23.9/20.5 倍。考虑到政策支持房地产企稳回升，公司渠道持续优化，C 端+小B 端稳步增长，大B 端地产风险逐步缓释，具有长期成长性。维持“买入”评级。


　　家装墙面漆、胶黏剂销售均价回升


　　分产品看：2024Q1-Q3 公司家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材， 分别实现收入22.28/29.79/6.51/18.79/10.02 亿元， 分别同比+14.14%/-12.51%/+16.17%/+4.18%/+13.02%；平均单价分别同比+0.34%/-10.03%/-0.89%/-21.09%/-5.87%，单Q3 家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材均价分别环比+10.62%/-3.32%/+11.10%/-8.57%/ -3.80%，其中家装墙面漆和胶黏剂销售均价环比提升较高，两类别收入共占营收31.49%，对稳定毛利率有较高贡献。家装木器漆/工业木器漆分别实现收入0.06/0.23 亿元，分别同比-11.55%/-4.23%。原材料价格方面：2024Q1-Q3 家装、工程墙面漆/基材与辅材/防水卷材原材料采购均价分别同比+4.69%/-20.00%/-1.43%，单Q3 分别环比-10.60%/-8.16%/+9.03%，原材料价格环比持续下降，利润空间有望改善。


　　费用率有所上升，现金流大幅改善


　　2024 年Q1-Q3 毛利率为28.66%，同比-2.67pct；Q3 毛利率为28.68%，环比下降-0.11pct，毛利率略降主要系工程墙面漆和基材与辅材的平均单价下滑。期间费用率方面，2024 年Q1-Q3 期间费用率为24.01%，同比+1.26pct，其中销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为15.10%/5.43%/2.13%/1.37% ， 分别同比+1.00pct/+0.34pct/+0.09pct/-0.17pct。2024 年Q1-Q3 公司经营性现金流量净额为9.16 亿元，同比+53.24%；收现比为104.43%。


　　风险提示：原材料价格波动，房地产回落风险，经销商开拓及管理风险。

□.张.绪.成    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司