今世缘(603369)：第三季度收入增速环比下降 放缓节奏蓄势春节

2024 年第三季度公司收入同比+10.1%，净利润同比+6.6%。2024 年第三季度公司实现营业总收入99.4 亿元，同比+18.8%；实现归母净利润30.9 亿元，同比+17.1%；其中第三季度实现营业总收入26.4 亿元，同比+10.1%；实现归母净利润6.2 亿元，同比+6.6%。


　　第三季度收入环比降速，产品结构维持良性。分产品看，2024Q3 公司特A+类产品收入18.1 亿元/同比+11.7%，特A 类产品收入6.5 亿元/同比+9.6%，其他价位带产品均有不同程度下滑，特A 及以上产品（出厂指导价大于100元）收入占比同比+0.72pcts 至93.6%；第三季度以来省内商务宴请需求减弱，国缘四开增速环比放缓，对开需求韧性较好、增速快于平均，100 元价位带单开、淡雅在24H1 快速增长后增速回落，V3 小基数下增速仍实现较快增长。分区域看，2024Q3 省内收入24.23 亿元/同比+9.32%，苏中/淮安大区收入增速快于平均，分别同比+12.89%/+10.10%，苏中市场势能延续、份额持续提升，淮安基地市场表现稳健；南京大区收入同比+8.12%，存量竞争中各品牌对省会城市的份额争夺日趋激烈，公司增速环比回落但延续平稳动销表现；2024Q3 省外收入2.04 亿元/低基数下同比+23.04%；截至第三季度末，省内/省外经销商分别588/605 个，环比6 月底净增加54/89 家，周边板块招商工作持续推进。


　　货折力度加大拖累毛利率表现，2024Q3 整体净利率同比略降0.78pcts。2024Q3毛利率同比-5.14pcts 至75.6%，下降幅度较大主因货折冲减收入，中秋国庆旺季期间公司加大宴席赠酒力度，吨价承压。24Q3 销售费用同比-3.9pcts，综合毛销差同比-1.24pcts；税金及附加率同比-0.95pcts，管理费用率同比+0.46pcts。


　　现金流及预收款表现承压。2024Q3 经营性现金流量净额9.83 亿元/同比-16.9%；销售收现30.64 亿元/同比-1.8%；截至第三季度末公司合同负债5.44 亿元，同比减少0.84 亿元。现金流及预收款表现较弱，下半年江苏省内需求减弱、动销趋缓，渠道库存高水位下，公司适当放缓经销商回款为渠道纾压。


　　盈利预测与投资建议：当前省内渠道库存仍然偏高，预计第四季度公司仍将以去化库存为主，为明年春节动销换取一定空间；下调此前收入预测，我们预计2024-2026 年公司收入116.35/130.58/146.22 亿元， 同比+15.2%/+12.2%/+12.0%（前值为+21.8%/+22.0%/+17.1%）。存量竞争背景下公司或给予货折以促进动销，整体费用率预计呈持平略增趋势，下调此前净利润预测，预计2024-2026 年归母净利润35.51/39.90/45.44 亿元，同比+13.2%/+12.4%/+3.9%（前值为+18.3%/+18.6%/+15.3%），当前股价对应2024/25 年15.5/13.8xP/E，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。

□.张.向.伟    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司