今世缘(603369)：主动控速维护市场秩序 经营稳健扎实

事件：公司发布2024 年三季报数据，24Q1-Q3 实现总营收/归母净利润99.4/30.9亿元，分别同比+18.8%/+17.1%，其中单Q3 实现总营收/归母净利26.4/6.2 亿元，分别同比+10.1%/+6.6%。


　　环比降速明显，省外表现稳健。Q3 收入/利润环比Q2 降速明显，主要系外部需求边际走弱超预期。分产品看，24Q3 特A+类收入18.1 亿，同增11.7%，预计四开在需求承压叠加升级换代期间主动维护价盘的情况下增速有所放缓，对开位于次高端入门价格带仍保持稳健增长，V3 规模尚小仍延续较快增长。Q3 特A类收入6.5 亿元，同增9.6%，环比降速明显但动销表现好于大盘，淡雅省内规模与竞品进一步缩窄。分地区看，各区域均呈现不同程度降速，其中省外相对稳健，Q3 省外同增23.0%（24H1 同增36.4%），南京、苏南、盐城由上半年的双位数增长放缓至高个位数，Q3 分别同增8.1%/8.2%/9.0%，基地市场淮安Q3同增10.1%，高成长区域苏中降速明显，由24H1 同增32.9%下滑至12.9%。


　　毛利下滑拖累净利，现金流表现承压。Q3 毛利率同比大幅减少5.1pct 至75.6%，预计主要系货折力度加大所致，为拖累净利的主要原因。Q3 营业税金率同比-0.9pct。费用端，销售费用率同比-3.9pct 至20.6%，管理费用率同比提升0.5pct，研发费用率同比持平，财务费用率同比+0.4pct，综上23Q3/Q1-Q3 归母净利率同比-0.8pct/-0.5pct 至23.7%/31.0%。Q3 销售收现30.6 亿元，同比-1.8%，或受回款节奏影响。Q3 末合同负债环比-0.8 亿/同比-7.7 亿至5.4 亿。


　　主动控速维护渠道健康，经营稳健扎实。短期看，面对外部需求压力，公司主动控速维护渠道健康，各主力单品动销表现好于大盘，在100-500 元价格带市占率持续提升。中长期看，省内持续推进精耕攀顶突破市场预期天花板，省外攻城拔寨启动再造江苏工程，后百亿时代品牌力、营销资源均更具支撑性，未来有望逐步突破周边市场从而打开长期增长空间。我们预计24-26 年EPS 为2.88/3.22/3.58 元，当前股价对应PE 为15.2/13.6/12.3 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：经济修复不及预期，省内竞争加剧，省外拓展不及预期。

□.张.弛    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司