老板电器(002508)：以旧换新拉动明显 期待Q4弹性

核心观点


　　公司发布2024 年三季报，Q3 收入利润均实现两位数下滑，主要系新房竣工及销售滞后增速高峰已过，新房刚需不足导致7-8 月需求大幅减少，但9 月以旧换新补贴推动市场需求复苏，各厨电品类的销售大幅改善，期待Q4 及后续以旧换新带来的收入利润弹性。公司传统烟灶销售稳定，龙头地位持续巩固，同时加大洗碗机、集成灶等产品和渠道布局力度，推动多品牌矩阵发展，子品牌名气实现收入和利润高增。公司不断强化长期竞争优势，随着新兴渠道拓展及更换需求增加，未来将维持稳健发展趋势。


　　事件


　　2024 年10 月28 日，老板电器发布2024 年第三季度报告。


　　公司Q3 实现营业收入26.66 亿元（YOY-11.07%），归母净利润4.43 亿元（YOY-18.49%），净利率为16.61%（YOY-1.51pct）。


　　简评


　　一、收入分析：新房需求占比降低，以旧换新拉动明显1）传统品类：7-8 月地产数据下行导致行业需求减少，9 月以旧换新拉动明显。随着以旧换新政策的深入落地与实施，油烟机市场全年累计同比回正，燃气灶市场叠加换新大周期的影响增速进一步提高。根据奥维云网数据，前三季度油烟机、灶具市场累计零售额分别同比增长4.5%、6.3%，其中9 月油烟机、燃气灶零售额分别同比增长43%、37%，政策促进作用明显；并且以旧换新的大额补贴有效拉动高端市场的增长，9 月线上烟机3000+市场零售额占比相较于1-7 月、8 月单月分别增长2.2%与3.5%，燃气灶2000+市场零售额占比相较于1-7 月、8 月单月分别增长2.4%与1.2%，龙头品牌更加受益“国补”政策的落地。


　　2）新兴品类：洗碗机规模增长，集成灶受新房拖累。根据奥维云网数据，集成灶和洗碗机出现分化，Q3 洗碗机销售额、销售量分别同比增长10.4%、14.0%，其中9 月分别同比增长26.9%、29.1%；Q3 集成灶销售额、销售量分别同比下滑25.1%、23.2%，其中9 月分别同比分别下滑16%、14%。主要系洗碗机入围不少地方的以旧换新补贴名单，推动市场需求复苏；而集成灶需求与新房关系更为密切，并且换新周期尚未到来，集成灶在本轮以旧换新中很难成为主力品类。


　　二、盈利分析：费用率略有提升，利润率基本平稳1）毛利率、费用率：结构推动毛利率提升，费用率提高毛利方面，Q3 毛利率为53.18%，同比提升0.99pct，主要受益于渠道及品牌结构的变化。费用方面，Q3 期间费用率同比提升2.76pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.26/+0.68/+0.12/-0.30pct，主要受电商渠道占比提升，导致费用率提高。


　　2）净利率：净利率短期下降，预计后续维持稳定Q3 净利率为16.61%，同比下降1.51pct，主要受毛利率下降影响。随着以旧换新刺激效果持续显现，Q4 净利率有望保持稳定。


　　三、Q4 展望：以旧换新政策持续落地，收入利润弹性可期收入方面，新房竣工及销售滞后增速高峰已过，Q4 将迎来双十一大促以及以旧换新红利，零售、电商渠道有望贡献增长。利润方面，零售渠道占比提升有望支撑毛利率，同时洗碗机、集成灶等新兴品类持续放量，预计公司Q4 利润率有望稳定。


　　投资建议：公司核心品类地位稳固，新兴品类持续贡献增量，在新增需求下滑及市场竞争加剧之下，公司坚持多品牌矩阵协同发展战略，不断强化长期竞争优势，随着减值风险出清，盈利水平有望保持平稳。我们预测2024-2026 年公司实现归母净利润16.62/18.01/19.25 亿元，对应EPS 为1.76/1.91/2.04 元，当前股价对应PE 为13.36/12.33/11.53 倍，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1）行业竞争加剧：厨电行业已经进入存量竞争时代，竞争维度多元，企业在产品端、服务端、营销端多方面要均衡发展，当前各类企业均入局厨电行业，竞争可能进一步加剧。


　　2）原材料价格波动：原材料是厨电产品的主要构成和成本来源，原材料价格影响厨电板块的盈利水平和业绩，原材料价格大幅波动，不利于厨电企业的定价以及稳健经营。


　　3）房地产行业波动：厨电具有刚需和高安装属性，依赖地产拉力和线下消费场景，当前人口红利与地产拉力逐步消失，新房销售规模中枢下移，厨电销售可能持续承压。

□.马.王.杰./.吕.育.儒    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司