中矿资源(002738)：地勘服务起家 冉冉升起的多金属矿产新星

核心看点：公司以地勘服务起家，逐步打造多金属资源平台：（1）锂：


　　现有418 万吨采选+6.6 万吨冶炼产能，Bikita 实现大幅降本，非洲3万吨冶炼厂稳步推进；（2）铯铷：公司把持全球仅存在产铯榴石资源，主要竞争对手因缺少原料退出市场，公司逐步主导全球铷铯供应；（3）铜锗：收购Kitumba 铜矿、Tsumeb 冶炼厂及其含锗尾矿，铜业务实现突破，规划一体化采选冶项目，构建中长期新兴增长极。


　　锂业务：行业出清步入中后期，公司持续降本及一体化打造成本“安全垫”。行业层面：我们预计今年锂盐供需力量配比为135/123 万吨LCE 区间，供给过剩格局延续。后市看，海外电动车渗透率提升与储能维持高景气度背景下预计锂盐需求维持中高增速；当前锂价水平已突破高成本矿山完全成本边界线，中长期不具备持续性，新旧产能实际投放或不及预期，锂价拐点有望加速临近。公司层面：资源端公司拥有Bikita 及Tanco 两座在产矿山，合计采选产能418 万吨均已达产；冶炼端公司现有6.6 万吨电池级锂盐柔性产线，预计公司通过自建输变电&光伏、规定海运路线、切换锂辉石原料等方式实现进一步降本，有望在行业磨底期凭借资源大比例自供维持稳定现金流并逢低收储，为下一景气周期蓄能，贡献远期业绩弹性。


　　铷铯业务：全球经济可采资源稀缺，公司是低估的全球一体化垄断龙头。资源端，全球可规模化开采的铯榴石在产资源主要集中在Tanco 和Bikita，均由公司100%持有，实现资源垄断。冶炼端，公司通过整合东鹏新材及Tanco 特殊流体事业部占据全球铷铯盐主要供应商地位；主要竞争对手因矿石原料不足逐步退出铷铯市场，预计随着市占率进一步提升，公司垄断地位带来的溢价将充分体现。


　　铜锗业务：资源&冶炼陆续收储，冉冉升起的铜资源新星。2024 年公司先后收购赞比亚Kitumba 铜矿65%股权和纳米比亚Tsumeb 铜冶炼厂及其附属设施和多金属熔炼尾渣堆，铜矿业务实现突破。Kitumba 矿现有铜资源量61.40 万吨@2.20%，公司有望凭借传统地勘主业优势实现增储，规划采选冶一体化项目，静待可研完成后开工建设。Tsumeb铜冶炼厂现有26 万吨精矿处理能力，技改后预计可扩至37 万吨/年；尾渣堆含中锗金属量746.21 吨，综合利用有望贡献业绩增量。


　　投资建议：锂盐高度一体化生产有望平稳度过出清周期；铷铯业务垄断地位凸显；铜矿业务实现突破，多金属资源平台雏形已现。我们预计2024-2026 年公司营收分别为47/49/64亿元，归母净利为8.4/9.4/13.5亿元，对应PE 35/31/22 倍，首次覆盖给予“增持”评级。


　　风险提示：需求不及预期，非洲矿权开发风险，铯榴石供应超预期，测算误差风险。

□.张.航    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司