侨源股份(301286)：深西南气体龙头 内外并举启航新成长

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　　西南区域空分龙头，产能持续扩张中。侨源股份拥有西南地区最大的全液态空分气体生产线，在原有都江堰、汶川两大生产基地的基础上，又相继建设眉山、金堂、德阳三大生产基地（目前眉山基地、金堂基地已进入正式生产状态、德阳基地处于在建状态）。在三大生产基地完全投入使用后，在四川地区具备强有力的液体的生产能力，为西部地区的冶金、石化、机械、医疗、电子、新能源、新材料等众多行业用户提供工业气体。


　　工业气体下游应用广泛，我国市场增长潜力较大。工业气体是现代工业的基础原材料，在国民经济中有着重要的地位和作用， 广泛应用于冶金、化工、军工、医疗、食品、机械等传统行业以及光伏、半导体、 电子、生物医药、新材料、新能源等新兴产业，对国民经济的发展有着战略性的支持作用，被喻为“工业的血液”。援引侨源股份2023年年报披露数据：中国工业气体行业市场规模约 2000 亿元，2018-2023年复合增速为11%，增速领先于 GDP 及海外市场；锂电、医疗、电子、食品等下游应用领域占比不断提升，需求结构更加均衡，根据国内、国外历史数据测算，工业气体年复合增速约为GDP的 1.2-1.5 倍左右。因此我们认为中国工业气体市场增速有望高于全球市场增速。


　　核心竞争力驱动公司高效发展。公司目前生产体系完整、高效，都江堰、汶川、眉山、金堂生产基地合计全液态气体产能约120 余万吨，位居西南地区第一位，2025年1月，公司发布公告称将通过现金收购的方式获得宏晨化工控股权，此次收购完成后，公司产品产能将新增液态二氧化碳约 12 万吨/年、食品级干冰约 3 万吨/年，进一步扩大公司在二氧化碳领域的产品布局，消费成长属性加码。规模化生产显著降低产品生产成本，目前公司生产线主要是大型空分设备，与小型空分设备相比能耗大幅下降；生产基地水电资源丰富，电价相对较低，较竞争对手拥有一定的电力成本优势。公司拥有一支专业、高效的运输队伍和强大的物流配送系统，能够全天候、及时地满足客户的用气需求。2023年末，公司拥有专用运输车辆 100 余台，总运载能力约3,000 吨/天。在道路通行无障碍和电力供应充足的情况下，公司可以全年 365 天不间断服务。并能对远程物流信息进行实时监控，通过全天候自动预测系统给客户提供更加安全、可靠的物流配送服务保障，并可实现对不同客户和气体品种配送的及时调配，有效降低物流成本。


　　下游客户资源丰富，品牌效应不断增强。公司深耕西南地区和福建地区工业气体市场，在近二十余年的经营发展过程中积累了众多的优质客户，并建立了长期、稳定、可持续的合作伙伴关系，客户所处行业覆盖冶金、军工、医疗、化工、食品、新能源、新材料等多个领域，核心客户包括三钢闽光、通威股份、东方电气、利尔化学、士兰微、宁德时代、华友钴业等上市公司以及攀钢集团、宝钢德盛等国内知名企业。公司利用专业的物流配送优势和较强的本地化市场开拓能力与众多中小型客户建立了稳定的合作关系。通过与多元化、多层次的客户建立长期互信的合作，公司产品品牌效应不断增强，有效保证了公司的持续稳定发展。


　　投资建议


　　基于对公司及工业气体行业分析，并参考公司2025年1月发布的限制性股票激励计划公告指引，我们预计 2024/2025/2026 年公司营业收入分别为10.34/14.08/18.30亿元；归母净利润分别为 1.75/2.36/4.22亿元。对应的 EPS 分别为 0.44/0.59/1.06元/股。当前股价对应 PE 分别为 74.08x、54.92x、30.72x。看好公司新成长。首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示


　　股权激励目标未能实现，产能建设进度不及预期，经济下行对工业气体需求降低，电力成本上升，行业竞争加剧。

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